事项：

公司发布25 年中报，25H1 营业收入21.00 亿元（+2.83%），归母净利润1.28亿元（-20.70%），扣非净利润1.18 亿元（-26.97%）。25Q2 营业收入11.09 亿元（+2.79%），归母净利润0.77 亿元（-12.76%），扣非净利润0.70 亿元（-18.91%）。

评论：

营收端稳步增长，利润端阶段性承压。25H1 公司营业收入为21.00 亿元，同比增长2.83%，细分来看，手术感控收入9.0 亿元（+14%），基础护理收入4.3亿元（-23%），造口及现代伤口护理收入3.9 亿元（+17%），压力治疗与固定收入2.3 亿元（-4%）。25H1 公司归母净利润同比下滑20.70%，利润增速低于收入增速的原因在于：1）因汇率波动汇兑收益较上年同期减少；2）因利息收入较上年同期减少；3）因公司海外生产基地于去年下半年正式投产生产运营尚处于产能效率爬坡期短期费用支出增加；4）因开发新市场国际国内产品注册费用增加。

国内医院线业务运营稳健，零售线业务阶段性承压。25H1 公司实现国内收入7.96 亿元（-11%），其中国内医院线收入5.33 亿元（+1%），零售线收入2.14亿元（-37%）。25H1 国内医院线公司继续围绕产品组合、渠道建设、客户管理、准入策略、组织能力及运营增效等维度，提升市场竞争力和市场渗透覆盖，截至25 年中报披露日，公司产品已覆盖全国各省市自治区近9,200 家医院，其中三甲医院超1,200 家，25H1 国内零售线公司推进了“721”产品聚焦策略，优化长尾产品，集中资源打造核心大单品，整体收入下滑，但核心产品销售占比和销售效率得到显著提升，截至25 年中报披露日，公司产品全国百强连锁药店覆盖率已达99%，共计覆盖全国21 万余家药店门店。在线上零售线，公司在天猫、京东、拼多多等电商平台共计开设17 家店铺，合计粉丝量达950万人。

海外业务稳步向好。25H1 公司实现海外收入12.92 亿元（+13%），即使上半年全球地缘政治风险和贸易政策不确定性加大，公司通过积极推进产业链全球化布局、加速拓展东南亚、中东、非洲等新兴市场、持续推动产品升级等方式驱动公司海外业务稳步向好。

投资建议：综合考虑公司中报业绩、长尾产品优化及费用端投入节奏等因素，我们预计公司25-27 年归母净利润分别为4.0、4.5、5.3 亿元（25-27 年原预测值为4.4、5.1、5.9 亿元），对应PE 分别为29、26、22 倍。根据DCF 模型测算，给予公司整体估值155 亿元，对应目标价约58 元，维持“强推”评级。

风险提示：业务增长不达预期；2、收购标的整合效果不达预期。