公司发布26 年三季报，单Q3 实现收入/归母净利润/扣非归母净利润分别12.5/2.1/2.0 亿元，同比+22.5%/+1.5%/+3.1%。收入略超预期，毛利率回落叠加费用率上行，净利率承压。公司菜谱式调料保持较快增长，线上渠道延续良好表现，后续关注旺季动销。

Q3 收入略超预期，利润增速明显放缓。公司26 年前三季度收入/归母/扣非净利润分别32.8/5.9/5.6 亿元，同比+36.0%/+49.4%/+55.5%；单Q3 分别12.5/2.1/2.0 亿元，同比+22.5%/+1.5%/+3.1%。收入略超预期。

菜谱式调料保持较快增长，线上渠道延续良好表现。分产品看，26Q3 火锅调料/ 菜谱式调料/ 香肠腊肉调料分别3.9/6.3/1.6 亿元， 同比+2.5%/+41.7%/+11.6%，菜谱式调料延续较快增长，火锅调料增速放缓。

分渠道看，Q3 线下/线上收入分别9.3/3.2 亿元，同比+17.1%/+43.5%，线上渠道保持较快增长。分地区看，东部/南部/西部/北部/中部收入分别3.7/1.6/3.5/1.1/2.6 亿元，同比+38.0%/+55.4%/+9.9%/+64.6%/基本持平。

毛利率回落叠加费用率上行，Q3 净利率承压。公司26Q3 毛利率39.7%，同比-0.7pct，主要系厚火锅等低毛利产品占比提升，以及定制、即时零售等低毛利渠道放量所致。Q3 销售/管理/研发费用率分别11.8%/5.2%/1.4%，同比+0.9/+1.4/+0.5pct。并购主体并表及股权激励摊销带动管理费用率上行。毛利率下降叠加费用率上行共同拖累盈利，Q3 归母净利率同比-3.4pcts 至16.4%。

投资建议：结构及费投拖累盈利，关注旺季动销及盈利修复。Q3 收入略超预期，结构导致毛利率下行，叠加费用影响拖累盈利，展望Q4，火锅与香肠腊肉进入销售旺季，关注费用投放效率改善。我们预计26-28 年每股收益分别为0.73/0.79/0.87 元，对应26 年16.2 倍PE，公司分红维持高位，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：需求复苏不及预期、成本大幅上涨、竞争再度恶化等。