核心观点：

内生稳健增长，食萃加快扩张。天味食品发布2024 年一季度报，公告24Q1 收入8.53 亿元，同比+11.34%；归母净利润1.76 亿元，同比+37.20%；扣非归母净利润1.47 亿元，同比+23.47%，非经常性损益主要来自千喜鹤投资收益以及理财收益。分内生和子公司食萃看，预计内生增长5%+，1、2 月旺季主业产品动销良好，3 月淡季需求转弱，且大红袍处于调整阶段；预计食萃实现较快增长，主要由于食萃人员补充，加快产品渠道扩张。分产品，火锅调料/中式菜品调料/香肠腊肉调料/其他收入2.93/4.95/0.33/0.30 亿元，同比增长1.18%/17.75%/21.79%/11.51%。分渠道，线下/线上渠道收入7.19/1.32 亿元，同比增长2.94% /101.23%，线上渠道食萃贡献纯增量，好人家电商增长较快。

成本改善，盈利能力提升。24Q1 净利率同比+4.22 pct 至20.90%，扣非净利率同比+1.69pct 至17.22%。其中，毛利率同比+3.44pct 至44.05%，主要受益于原材料成本下降，高毛利率产品小龙虾占比提升以及食萃并表影响。根据wind，24Q1 油脂/辣椒/花椒平均价格同比下降18.21%/7.32%/6.02%。24Q1 销售费用率同比+2.18pct 至17.02%，主要由于食萃并表导致线上费用增加。管理/研发费用率同比-0.83%/-0.06%，管理费用率下降主要系股权激励费用减少影响。

盈利预测与投资建议。2024 年公司开启线下小B 渠道扩张，食萃产品矩阵补全后有望延续高增长。考虑24Q1 投资收益，小幅上修利润预期，预计2024-2026 年收入36.45/42.19/48.69 亿元，同比增长15.76%/15.75%/15.42%；归母净利润5.69/6.64/ 7.79 亿元，同比增长24.49%/16.87%/17.31%；对应PE 估值25/22/18 倍。参考可比公司，给予2024年28 倍PE 估值，对应合理价值14.94 元/股，维持买入评级。

风险提示。行业景气度不及预期。新品不及预期。渠道扩张不及预期。