事件：公司披露2025 半年报，25H1 实现营业收入76.04 亿元，同比+0.80%，实现归母净利润6.76 亿元，同比-15.79%，实现扣非净利润6.03亿元，同比-21.85%。其中25Q2 实现营业总收入40.05 亿元，同比+5.69%，实现归母净利润2.81 亿元，同比-22.74%，实现扣非净利润2.60亿元，同比-26.11%。

产品矩阵丰富，并购收购驱动业务多元化。25H1 公司速冻调制食品/速冻菜肴制品/速冻面米制品/速冻农副产品实现营收37.59/24.16/12.41/1.81亿元，同比-1.94%/+9.40%/-3.89%/-4.57%。其中25Q2 公司速冻调制食品/速冻菜肴制品/速冻面米制品/速冻农副产品实现营收17.50/15.80/5.83/0.87 亿元，同比-1.40%/+26.05%/-10.78%/-4.85%。公司坚持每年聚焦培养3-5 个“战略大单品”，同时不断迭代升级产品抢占行业制高点。2024 年，单品年营收超过人民币1 亿元的产品有39 种，其中有4 种产品超过人民币5 亿元，彰显了公司在产品研发、成本领先和市场推广方面的综合实力。2025 年7 月，公司通过完成收购江苏鼎味泰食品股份有限公司70%股权及鼎益丰食品（太仓）有限公司100%股权，并于25H2 将两家公司纳入合并报表范围，公司增加冷冻烘焙业务板块，产品主要以冷冻烘焙成品为主，如吐司、菠萝包、司康、软欧包及贝果等。

B 端表现亮眼，新战略深度绑定下游大B 客户。25H1 经销商/商超/特通直营/电商&新零售实现营收60.43 亿元/4.23 亿元/5.55 亿元/5.83 亿元，同比-1.15%/-1.76%/+7.22%/+20.92%，其中25Q2 经销商/商超/特通直营/电商&新零售实现营收31.34 亿元/1.52 亿元/3.28 亿元/3.91 亿元，同比+1.60%/+7.98%/+19.37%/+35.15%。公司在积极推动渠道下沉、向低线市场延伸拓展的同时，全面拥抱大 B（特通）客户和新零售客户，深挖渠道潜力。公司在今年旺季前明确全面拥抱商超定制化，由商超根据客户需求选品，通过规模化销量突破形成成本优势，策略推进初期已与沃尔玛、麦德龙、大润发等多家传统商超及盒马鲜生等新零售渠道在定制化产品开发等方面展开深度合作。

销售网络持续深化，各地区经营韧性显著。25H1 华东/华北/华中/东北/华南/西南/西北/境外实现营收31.83 亿元/11.24 亿元/9.62 亿元/6.65 亿元/7.16 亿元/4.66 亿元/4.16 亿元/0.72 亿元，同比-3.34%/+3.74%/+2.72%/+3.94%/+14.13%/-3.36%/+0.73%/+5.96%，其中25Q2 华东/华北/华中/东北/华南/西南/西北/境外实现营收16.63 亿元/5.88 亿元/5.04 亿元/3.44 亿元/3.92 亿元/2.45 亿元/2.37 亿元/0.32 亿元，同比+2.80%/+5.75%/+1.89%/-0.08%/+28.01%/+7.91%/+9.29%/+19.93%。25H1 公司经销商数量2026 个，较2025Q1 增加1 个。公司自 2021 年收购英国功夫食品开始，在国内市场稳健经营的基础上，加快“走出去”“引进来”的步伐，顺势而为、积极开拓前景广阔的海外市场。7 月4 日，公司在香港交易所主板正式挂牌上市，成为国内首家“A+H”上市的速冻食品企业。借助港股上市东风，公司正着力优化全球市场布局，纵深推进公司国际化战略。

盈利能力小幅下滑，费用控制水平显著。25H1 实现毛利率/净利率分别为20.52%/8.88%，同比-3.39/-1.94pcts；其中25Q2 实现毛利率/净利率分别为18.00%/7.03%，同比-3.29/-2.86pcts。25H1 公司期间费用率为8.96%，同比-0.34pcts，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为5.80%/2.72%/0.53%/-0.08%，分别同比-0.34/-0.48/-0.07/+0.56pcts。其中销售费用减少主要系本期广告宣传、促销费用减少所致，管理费用减少主要系本期分摊的股份支付费用减少所致。

盈利预测及投资建议：公司通过全面商超定制化策略深入绑定下游大B 客户，B 端业务增长势头强劲。叠加港股上市与对鼎味泰食品的收购，市占率有望实现进一步提升。我们预计25-27 年实现营收153.17/165.53/182.17 亿元，归母净利润15.11/16.37/18.83 亿元，对应PE 分别为16.99/15.69/13.64x，给予推荐评级。

风险提示：宏观经济增长不及预期风险；行业竞争加剧风险；食品安全风险。