事件

25H1 公司实现营业收入76.0 亿元（同比+0.8%）；归母净利润6.8 亿元（同比-15.8%）；扣非归母净利润6.0 亿元(-21.9%)。25Q2 公司实现营业收入40.0 亿元（同比+5.7%）；归母净利润2.8 亿元（同比-22.7%）；扣非归母净利润2.6 亿元（同比-26.1%）。

投资要点

大单品表现稳健，全面拥抱商超定制化

分产品收入： 25H1 速冻面米制品/速冻调制食品/速冻菜肴制品/农副产品及其他/其他产品 分别实现收入12.4/37.6/24.2/1.8/0.1 亿元，同比-3.9%/-1.9%/+9.4%/-4.6%/-65.6%。25Q2 速冻面米制品/速冻调制食品/速冻菜肴制品/农副产品及其他/其他产品 分别实现收入5.8/17.5/15.8/0.9/0.04 亿元，同比-10.8%/-1.4%/+26.1%/+2.5%/-74.7%。

公司继续坚持“研发一代、生产一代、储备一代”的新品规划思路，优化“B 端及时跟进、C 端升级换代”的新产品研发策略及“竞品导向、渠道导向、专柜导向”竞争策略。（1）在拳头产品锁鲜装系列上继续打造迷你化、条状化，向高端化发展；（2）通路火锅料产品上，不断丰富产品线；（3）在火山石烤肠等B 端烤机渠道产品2024 年取得初步成效的基础上， C 端“肉多多烤肠系列”实现品类升级和产品结构优化，增强了产品盈利能力，目前市场推广和反馈良好。

分销售模式收入：25H1 经销商/商超/特通直营/新零售及电商 分别实现收入60.4/4.2/5.6/5.8 亿元，同比-1.1%/-1.8%/+7.2%/+20.9%。25Q2 经销商/商超/特通直营/新零售及电商 分别实现收入31.3/1.5/3.3/3.9 亿元，同比+1.6%/+8.0%/+19.4%/+35.1%。

其中，对于25Q2 收入占比3.8%的商超渠道，公司在今年旺季前明确全面拥抱商超定制化，由商超根据客户需求选品，通过规模化销量突破形成成本优势，策略推进初期已与沃尔玛、麦德龙、大润发等多家传统商超及盒马鲜生等新零售渠道在定制化产品开发等方面展开深度合作。

经销商数量：截至25 年上半年，共有经销商2026 家，25H1 分别增加/减少148/139 家，净增加9 家，25Q2 分别增加/减少99/98 家，净增加1 家。

受到原材料成本上涨、制造费用增加和促销力度加大的影响，毛利率承压25H1 毛利率20.5%（同比-3.4pct），净利率8.9%（同比-1.9pct），扣非归母净利率7.9%（同比-2.3pct）。销售/管理/研发/财务费用率分别为5.8%/2.7%/0.5%/-0.1%，同比-0.3/-0.5/-0.1/+0.6pct。

25Q2 毛利率18.0%（同比-3.3pct），净利率7.0%（同比-2.9pct），扣非归母净利率6.5%（同比-2.8pct）。销售/管理/研发/财务费用率分别为5.0%/2.7%/0.5%/-0.04%，同比+0.1/-0.6/-0.1/+0.8pct。

完成鼎味泰70%和鼎益丰100%股权收购，切入冷冻烘焙赛道25 年7 月，公司完成对江苏鼎味泰食品股份有限公司70%股权及鼎益丰食品（太仓）有限公司100%股权的收购，并于下半年将两家公司纳入合并报表范围。

于产品端：公司将深度整合鼎味泰在高端鳕鱼糜制品领域、关东煮细分品类的综合优势；并借助鼎味泰在冷冻烘焙赛道的产业布局，切入这一行业规模、增长速度兼具较好成长空间的赛道，产品主要以冷冻烘焙成品为主，如吐司、菠萝包、司康、软欧包及贝果等。

于渠道端：公司将同时利用鼎味泰深耕沃尔玛、奥乐齐等精品商超渠道以及便利店、关东煮现制场景的合作网络，实现双方在大B 定制和开放式小B 的渠道推广、运营经验上的相互借鉴。

盈利预测与估值

预计公司2025-2027 年公司营业收入为157.8/169.4/181.6 亿元，同比+4.4%/+7.3%/+7.2%；归母净利润为13.9/15.6/17.3 亿元，同比-6.5%/+12.5%/+10.6%；维持买入评级。

风险提示

食品安全问题；行业竞争加剧；消费需求不及预期。