核心观点
当下火锅料、预制菜行业仍处于成长期，受益餐饮企业控本降费需求、消费者渗透率提升，预制菜行业仍处在快速成长期。
公司在 “三路并进”的经营策略和预制菜肴板块“自产+供应链贴牌+并购”的商业模式下，按照既定战略有条不紊持续推动公司预制菜领域的产业布局和转型升级。鱼糜等原料价格下行，产品结构优化，带动公司毛利率提升。公司费用控制良好，带动公司盈利能力提升，利润增长亮眼。2023Q4 受米面行业竞争加剧、气温偏高等因素影响，动销相对偏弱，2024 年公司积极切入定制化渠道和高景气品类，有望贡献增量。
事件
公司发布2023 年年报及2024 年一季报
公司2023 年实现营收140.45 亿元，同比+15.29%；归母净利润14.78 亿元， 同比+34.24%； 扣非净利润 13.65 亿元， 同比+36.80%。其中，23Q4 实现营收 37.74 亿元，同比-6.27%；归母净利润3.56 亿元，同比-13.41%；扣非净利润3.38 亿元，同比-13.93%。
公司24Q1 实现营收37.55 亿元，同比+17.67%；归母净利润4.38 亿元， 同比+21.24%； 扣非净利润4.20 亿元， 同比+21.56%。
简评
主业稳健增长，火锅料改善明显
分产品看，2023 年公司速冻面米/肉制品/鱼糜制品/菜肴实现收入25.4/26.3/44.1/39.3 亿，同比+5.4%/+10.2%/+11.8%/+29.8%；23Q4 面米/肉制品/鱼糜制品/菜肴收入同比-4.3%/-6.3%/-3.6%/-10.7%，主要系23Q4 暖冬天气、春节错期等多方面因素影响。
24Q1 公司速冻面米/ 肉制品/ 鱼糜制品/ 菜肴收入同比+4.4%/+27.7%/+31.5%/+12.3%，面米业务受外部竞争扰动，但速冻肉制品、速冻鱼糜制品业务同比增速环比改善明显，新品丸之尊系列产品增量及锁鲜装系列产品销售持续增长，带动公司开门红表现亮眼。
分渠道看，2023 年公司经销商/直营/商超/新零售/电商收入113.7/10.7/8.5/4.4/3.2 亿，分别同比变化+16.0%/+28.9%/-13.4%/-0.3%/+145.9%，其中商超下滑主系客流量下降。24Q1 各渠道收入分别同比+22.6%/+0.02%/-6.3%/-8.3%/+35.6%，经销渠道稳步增长，抖音、快手等平台销售增量带动电商快速发展。
成本回落、结构优化，盈利能力再提升
23 年毛利率同比+1.3pct 至23.2%（23Q4 同比+2.6pct 至26.3%），24Q1 公司毛利率为26.55%，同比+1.85pct，主要系鱼糜等原料采购价同比下行、锁鲜装等高端产品占比提升、规模效应释放等。公司23 年销售/管理费用率分别为6.6%/2.7%，同比-0.6pct/-0.1pct，此外新柳伍存在部分商誉减值计提，公司23 年归母净利率同比+1.5pct 至10.5%，其中23Q4 同比-0.8pct 至9.4%。23Q1 公司销售/管理费用率分别为7.5%/3.1%，分别同比+0.1/+0.3pct，股权激励费用同比增加，24Q1 公司归母净利率同比+0.3pct 至11.7%。
预制菜加速布局，切入潜力赛道
公司2024 年将主动拥抱特通渠道定制化、大 B 定制化、新零售定制化，顺应渠道碎片化和分化的趋势，针对不同渠道推出不同规格和口味的产品，扩编特通部门、设立新零售部门。在火锅丸子、米面制品之外，公司切入高景气品类，结合烤肠机推出以鱼浆/鸡肉/猪肉做原料的创新产品，如墨鱼烧等。当前预制菜行业仍处于高速增长期，供给端冷链物流不断完善，家庭端备餐需求、餐饮端降本增效需求，共同促进行业迅速发展。公司“三路并进”的经营策略和预制菜肴板块“自产+供应链贴牌+并购”的商业模式下，进一步推动公司预制菜领域的产业布局和转型升级。
公司通过持续推进C 端的锁鲜装和B 端的丸之尊系列提升市场占有率，优化产品结构，通过锁鲜装1.0-5.0 的新品以及丸之尊1.0 和2.0 的产品升级，进行一定程度的消费升级。同时，公司各个新工厂的自动化效率与产能爬坡阶段，规模效应逐步显现驱动费用率下降，公司利润率有望提升。
盈利预测：预计2024-2026 年公司实现收入161.03、182.19、205.51 亿元，实现归母净利润17.28、19.93、22.86 亿元，对应23-25 年PE 为14.3X、12.4X、10.8X，维持“买入”评级。
风险提示：
1、消费恢复不及预期：公司主营业务中餐饮类客户占比较大，而餐饮端消费复苏偏弱对公司产生一定影响。
若后续大众餐饮复苏表现不及预期，将使得B 端客户需求下滑，影响公司相关业务收入。
2、预制菜行业竞争加剧：随着景气度的提升，预制菜行业大量新入局者不断涌入，市场竞争的加剧或将促使公司的费用投入增长，对公司盈利水平产生影响。
3、原材料成本上涨：近年来原料、包材类成本价格波动幅度较大，以及单位产品运费增加，员工工资刚性上涨等，可能使企业面对较大成本压力。若成本超预期上行，对企业盈利将造成明显影响。
