核心观点：

粘胶短纤价格涨至13000 元/吨，库存降至10 天以下，出口快速恢复。

粘胶短纤价格上涨，价差扩大。根据百川盈孚，截至1 月15 日，粘胶短纤市场价涨至13000 元/吨，延续了2020 年8 月以来的上涨趋势。

根据我们的测算，截至1 月15 日，粘胶短纤-棉浆价差已修复至513元/吨，粘胶短纤-溶解浆价差修复至1241 元/吨。短周期看，景气度明显改善。从周度开工率-库存数据看，根据中纤网，截至1 月15 日，粘胶短纤行业开工率为73%，相比2020 年7 月的57%-61%的开工率区间已有明显改善。库存方面，截至1 月15 日，粘胶短纤行业库存为7.66 天，近期库存呈快速下行趋势。表观消费缓慢恢复，出口恢复较快。根据中纤网及WIND 资讯，2020 年1-11 月粘胶短纤表观消费量累计同比增速为-8.65%，2020 年8 月以来的降幅持续收窄；2020 年1-11 月粘胶短纤出口量累计同比增速为1.40%，自2019 年11 月以来出口量累计同比增速首次转正。

供给冲击已过，至暗时刻之后，行业有望开启慢复苏进程。2018-2020年供给冲击较大。根据中纤网及卓创资讯，2017-2020 年粘胶短纤行业产能增速均在5%以上，行业开工率从2017 年的84%降至2019 年的74%，预计2020 年整体开工率将低于70%。需求相对平稳。根据中纤网和WIND 资讯，2014-2019 年粘胶短纤表观消费量复合增速为3.03%。展望2021 年，行业新增供给有限，供给端冲击最大时间已经过去。行业已经历长达2 年的景气下行，2020 年全行业普遍亏损，中小产能受冲击巨大。目前行业格局逐步改善，赛得利、三友、中泰等龙头产能占比逐步提升，行业有望开启慢复苏进程。

棉花-粘胶短纤价差存修复空间。根据百川盈孚和WIND 资讯，截至1月15 日，国内棉花-粘胶短纤价差缩窄至2250 元/吨，价差仍有进一步收窄的空间。根据WIND 资讯，全球棉花库存消费比由2019 年的97%降至2020 年的83%，全球棉花需求在逐步改善。

相关标的：三友化工、中泰化学等。从营收规模、毛利率水平看，三友化工和中泰化学已经明显拉开与同行差距。根据三友化工2020 年中报，公司粘胶短纤产能为78 万吨；根据中泰化学2020 年中报，公司粘胶短纤产能为73 万吨、粘胶纱产能为270 万锭。假设两家公司粘胶短纤满产满销（不考虑自用），且不考虑原材料价格变动的影响，粘胶短纤价格若上涨1000 元/吨，将增厚三友化工净利润5.18 亿元，增厚中泰化学净利润4.85 亿元。

风险提示。疫情扩散超预期，粘胶短纤下游需求萎靡；新增产能投放超预期；原材料价格剧烈波动；重大安全、环保事故。