本报告导读：

24 年公司扣非归母净利润+1.8%，体现出经营向好与投入产出管理出色。派息比率稳中有升，结合回购持续回馈股东。25Q1 收入+1.2%，费用投放效果后续有望显现。

投资要点：

投资建议：公 司当前经营整体向好，但考虑到宏观环境尚存在不确定性，我们下调2025/2026 年EPS 分别至1.47/1.54 元（此前分别为1.54/1.79 元），新增2027 年EPS 预测为1.61 元，给予2025 年13 倍PE，合理目标价19.07 元，维持“增持”评级。

事件：2024 年公司录得收入41.9 亿元，同比下降0.4%；归母净利润3.7 亿元，同比下降3.3%；扣非归母净利润3.3 亿元，同比增长1.8%。其中24Q4 公司录得收入15.1 亿元，同比增长3.7%；归母净利润1.6 亿元，同比增长23.6%。25Q1 公司录得收入9.3 亿元，同比增长1.2%；归母净利润0.9 亿元，同比下降3.8%。我们认为2024年宏观消费环境偏弱情况下，公司精细化渠道经营，严格把控费用投入产出，充分把握24Q4 家纺国补政策红利，全年扣非归母净利润实现正增长。25Q1 收入延续24Q4 正增长，公司高举高打，毛利率/销售费用率同比分别+2.5/+3.1pct，费用投放效果后续有望显现。

毛利率增长1.4pct，政府补助同比下降。2024 年归母净利率同比下降0.3pct 拆分：1）毛利率同比增长1.4pct，由线上渠道增长3.2pct主导，另外其他渠道（主要是团购）增长1.0pct，直营/加盟渠道有所下降；2）销售/管理费用率分别+0.3/+0.2pct；3）营业外收入中政府补助同比下降3159 万元。因此看扣非归母则有所增长；4）所得税率同比上升1.3pct 至17.2%，公司于2024 年12 月取得高新技术企业证书，我们预计后续所得税率有望下降。

线下毛利率增长3.2%，跟踪团购业务增长表现。2024 年线上/直营/加盟/团购渠道收入同比分别-3.8%/+1.5%/-6.5%/+50.4%，毛利率分别+3.2/-0.5/-1.1/+1.0pct 至43.0%/37.4%/52.9%/34.0%。24H2 电商环比好转，子公司水星电商24H1/H2 收入同比分别-3.9%/-1.9%。团购业务增长较好，预计公司将增加对团购2B 客户的开拓。

派息+回购持续回馈股东。2024 年宣派股息0.9 元/股，派息比率63.6%，同比增加1.2pct。按照28 日收盘价计算股息率5.5%。截至目前公司已回购股份1.2 亿元，以多种方式持续回馈股东。

风险提示：宏观经济疲软，消费者偏好变化，分红政策大幅变化。