2025 年及1Q26 业绩符合我们预期

公司2025 年营业收入101.8 亿元/同比-11.8%；归母净利润26.0亿元/同比-23.7%；4Q25 营收13.0 亿元/同比-18.9%，归母净利润0.55 亿元/同比-83.2%。1Q26 营收43.2 亿元/同比-15.2%；归母净利润13.85 亿元，同比-15.8%。业绩符合我们预期。

发展趋势

有序调控销售节奏，开系调整，雅系托底。25 年/1Q26 公司酒类收入同比-12.8%/16.0%，伴随次高端商务及礼赠场景受损，公司自25 年中适度放缓出货节奏以稳价去库。分产品看， 2025 年/1Q26 特A+类产品收入同比-16.9%/-22.8%，其中V 系受场景及需求冲击较大，四开、对开主动纾压，降幅相当；特A 类产品收入同比-2.3%/-1.6%，淡雅逆势保持稳健增势。分区域看，2025年 /1Q26 省内收入同比-13.9%/-17.6%，省外同比+0.3%/0.8%，省内库存去化基本到位，省外稳步推进招商开拓等工作。

毛利率保持稳健，销售费用投放可控。25 年公司净利率同比-4.0ppt 至25.6%，主因税金及销售费用拖累。全年综合毛利率同比-0.5ppt 至74.3%，产品结构略有下移，但原料及人工成本优化带动吨成本明显下降；销售费率同比+4.6ppt，主因份额优先下公司促销投入增加。1Q26 净利率同比-0.2ppt 至32.0%，主因销售费用及公允价值损益影响。公司规划26 年适度控制销售费用，我们预计全年费率相对可控。

26 年继续聚焦市场纵深突破，开系有望逐步企稳。26 年公司定调争取份额提升、利润增速高于行业平均。我们认为当前行业调整期公司经营应对得当，渠道库存同比基本持平，主力产品批价保持稳定，我们预计2026 年收入有望实现稳健增长。

盈利预测与估值

考虑消费场景承压及竞争加剧，我们下调2026 年盈利预测5.1%至26.0 亿元，引入2027 年盈利预测27.9 亿元。考虑行业估值中枢下移，我们下调目标价19.5%至40.23 元，对应2026/27 年19.3/18.0 倍P/E，现价对应2026/27 年12.4/11.6 倍P/E，有55.0%的上行空间，维持跑赢行业评级。

风险

省内竞争加剧，消费场景恢复不及预期。