核心观点

事项：2025 年10 月28 日，吉比特发布三季报。公司25Q3 收入19.7 亿(yoy+129%)，主要系新游《杖剑传说》、《问剑长生》带来增长。Q3 毛利率95%（yoy+6pct），主要系自研游戏占比提升。Q3 归母净利润5.7 亿（yoy+308%）。

衍生小游戏《道友来挖宝》促进《问道》客群流水总盘增长。Q3 来看， 5 月份公司推出《问道》衍生小游戏《道友来挖宝》，帮助《问道》召回流失用户。至9 月份以来贡献3.16 亿流水增量。我们预期这一打法的成功有助于《问道》IP 价值持续放大。

新游《杖剑传说》流水稳定，预期持续在Q4 驱动同比高增。自研日式幻想题材放置MMO 手游《杖剑传说》于5 月29 日上线，上线后畅销榜排名均突破top15。我们认为Q3《杖剑传说》虽然月流水环比有所下滑，但8 月份至今该产品畅销榜已趋于稳定，因此我们认为Q4《杖剑传说》仍将贡献显著增量，从而驱动流水收入、利润维持同比高增。

新品储备SLG 游戏《九牧之野》，如成功突破将有较长生命周期。《九牧之野》为三国题材SLG 代理手游，我们认为该赛道属于长周期赛道。该项目预期先于中国大陆、港澳台及韩国等地区上线。我们认为三国题材SLG 领域当前中国市场新品竞争较为激烈，各大厂商皆有产品储备。但公司产品核心特色以“自由行军不走格子”，“多队搭配即时对抗”，亦有机会占据一定市场份额。如成功突破，该产品将在26 年为公司贡献增量。

公司25Q2 新游戏《杖剑传说》有望在Q4 维持较高流水，期待SLG新产品《九牧之野》在26 年贡献增量。我们预计25/26/27 年归母净利润分别为16.84/18.05/21.47亿元（原值为15.08/17.79/19.36 亿元，因《杖剑传说》稳定性、以及《道友来挖宝》流水超预期，我们上修游戏预测收入，从而上调盈利预测）。维持可比公司2025 年P/E 调整均值22 倍，我们给予公司目标价514.14 元，维持“增持”评级。

风险提示

游戏版号不确定性；新产品流水存在不确定性；买量成本提升风险；研发费用提升风险；资产减值风险