事件：

公司发布2025 年年报。

点评：

业绩增长亮眼，持续高比例分红

2025 年公司实现营业收入62.05 亿元，同比增长67.89%，2025 年实现归母净利润17.94 亿元，同比增长89.82%。毛利率93.90%，提升6.04 个百分点，主要由于外部研发商分成款本期同比大幅减少。公司销售费用率33.57%，较去年同期提升7.04 个百分点。管理费用率6.56%，较去年同期下降1.88 个百分点。研发费用率14.30%，较去年同期下降6.20 个百分点。

财务费用-3771 万，主要受汇率波动产生的损失的影响。Q4 公司实现营业收入17.19 亿元，同比增长95.91%，实现归母净利润5.80 亿元，同比增长101.63%。公司拟向全体股东每10 股派发现金红利70.00 元（含税），公司2025 年全年现金分红金额预计为14.06 亿元，占归母净利润的比例为78.41%。同时，公司董事会提请股东会授权其决定2026 年中期（包含半年度、前三季度）现金分红方案并实施。

25 年多款新游表现亮眼，26 年发力欧美地区发行报告期内公司多款新游表现亮眼，其中《问剑长生（大陆版）》2025 年 1月 2 日上线，全年贡献流水8.24 亿元；《杖剑传说》2025 年 5 月 29 日在中国大陆地区上线，大陆版本全年贡献流水17.03 亿元，7 月 15 日在中国港澳台、日本等地区上线，境外版全年贡献流水7.92 亿元。《道友来挖宝》2025 年 5 月 9 日上线，全年贡献流水6.03 亿元。《九牧之野》12 月上线，贡献总量收入。老游戏方面，《问道手游》全年流水19.38 亿元，同比下滑6.55%。《问道》端游、《一念逍遥（大陆版）》本年营业收入及利润同比均减少。储备产品方面，《杖剑传说》计划于2026 年上半年在欧美地区发行，《问剑长生》计划于2026 年下半年在欧美地区发行，《九牧之野》拟在中国港澳台地区推出，《失落城堡2》有望于2026 年在中国大陆上线。

投资建议与盈利预测

公司坚持“小步快跑”战略，核心产品长线稳定运营，新品上线表现亮眼，海外拓展稳步推进。考虑到新品的优异表现，上调公司盈利预测，预计2026-2028 年公司实现归母净利润19.42/21.31/22.95 元， 对应PE 为14x/13x/12x，维持“买入”评级。

风险提示

头部老游戏流水快速下滑，新游戏上线不及预期，行业政策风险。