公司发布2025 年年度报告：2025 年公司实现营业总收入62.05 亿元，同比增长67.89%；实现归母净利润17.94 亿元，同比增长89.82%；实现归母扣非净利润17.31 亿元，同比增长97.39%；基本每股收益24.90 元，同比增长89.35%。

单季度看，2025 年第四季度公司实现营业总收入17.19 亿元，同比增长95.91%；实现归母净利润5.80 亿元，同比增长101.63%；实现归母扣非净利润5.20 亿元，同比增长97.20%。

新品矩阵放量+老游戏稳定基本盘。公司25 年营收利润大幅增长主要系《杖剑传说（大陆版）》《问剑长生（大陆版）》《杖剑传说（境外版）》《道友来挖宝》等新产品贡献增量利润。2025 年主要产品总流水中，《杖剑传说（大陆版）》17.03 亿元、《问剑长生（大陆版）》8.24 亿元、《杖剑传说（境外版）》7.92 亿元、《道友来挖宝》6.03 亿元，四款新品合计贡献显著增量；老产品《问道手游》仍保持较强韧性，全年流水19.38 亿元，同比下降6.55%，Q4 畅销榜平均排名第66 名、最高第43 名，9 月开启全民争霸赛、12 月新年鸿运大服“溜溜马”开服，整体趋势下滑已放缓。

海外发行稳步突破，《杖剑传说》海外表现亮眼。2025 年公司境外营业收入9.29 亿元，同比增长85.80%，主要系《杖剑传说（境外版）》贡献增量。《杖剑传说》Q4 在澳门地区App Store 游戏畅销榜最高至第1 名，港台地区最高至第5 名，日本地区最高至第39 名。《杖剑传说》拟于2026 年上半年发行欧美地区，《问剑长生》拟于2026 年下半年发行欧美地区，海外业务有望继续成为公司新的增长极。

《九牧之野》上线有望为26 年贡献增量。三国题材赛季制SLG《九牧之野》公测预约人数超百万，2025 年12 月18 日上线后App Store 游戏免费榜最高至第1 名、畅销榜最高至第22 名。上线三个月总流水超2 亿元。2025 年公司积极进行买量投放、社区运营和赛事体系搭建等前期布局，产品中长线运营基础进一步夯实，有望为26 年贡献增量。

高分红政策延续，股东回报持续加强。公司2025 年全年现金分红预计14.06亿元，占归母净利润的78.41%；同时拟授权董事会决定2026 年中期现金分红方案，高分红特征进一步强化。2025 年12 月，公司提出《2025-2027 年股东回报规划》，明确2025-2027 年期间，在具备利润分配条件的前提下，公司原则上每年进行三次利润分配（半年度、三季度、年度）；同时，在满足现金分红条件时每年以现金方式分配的利润原则上不少于公司当年度归母净利润的50%。

维持“强烈推荐”投资评级。公司老游戏保持长线稳健，25 年上线多款新品表现优秀，储备产品有望持续为营收贡献新增量，综合考虑我们预计公司26-28 年营业收入分别为68.4/75.3/80.9 亿元， 归母净利润分别为19.2/21.0/22.5 亿元，对应当前股价市盈率分别为13.6/12.5/11.6 倍，维持“强烈推荐”投资评级。

风险提示：老游戏流水下滑风险、新游上线不及预期风险、买量成本上升、研发进度不及预期风险等。