盈利能力提升，看好次新游出海驱动成长，维持“买入”评级公司2026Q1 实现收入18.47 亿元（同比+63%、环比+7%），归母净利润5.18 亿元（同比+83%、环比-11%），扣非归母净利润5.26 亿元（同比+91%、环比+1%），业绩高于预告中值，主要系《杖剑传说》等产品于2025Q2-4 陆续上线贡献增量。

或因自研游戏占比提升，2026Q1 毛利率同比+2.88pct 至93.77%，规模效应释放下管理/研发费率同比-5.07/-4.52pct，净利率同比-0.02pct 至33.37%，主要系新游投放推动销售费率同比+3.20pct，及投资/汇率变动致损失同比+0.76 亿元。我们看好次新游出海驱动成长，维持2026-2028 年归母净利润预测为19.28/21.81/23.56亿元，当前股价对应PE 为14.5/12.8/11.9 倍，维持“买入”评级。

核心游戏流水韧性突出，看好长线运营表现

《问道手游》上线10 年，Q1 流水4.02 亿元（同比-9%），核心玩家群体稳固情况下，Q1 发行投入同比下降带动利润增加。《杖剑传说（大陆版）》高频更新并联动知名IP，Q1 流水5.48 亿元（环比+2%），游戏计划4.30 联动《B.Duck 小黄鸭》，IP 联动及内容更新或支撑游戏高流水延续。《道友来挖宝》凭借适配小游戏的差异化玩法与减负设计，上线以来稳居微信小游戏畅销榜前10 名，Q1 流水2.81 亿元（环比-2%）。《九牧之野》上线三个月流水超2 亿元，截至2026Q1 末，不考虑收入递延，其渠道分成后收入扣除发行投入和研发分成后的净额已回正，4.18 新赛季开启推动内地iOS 游戏畅销榜排名回升至58。

次新游出海持续推进，或驱动业绩增长

公司计划2026H1/H2 在欧美发行《杖剑传说》/《问剑长生》，两款游戏均属放置类RPG。AppMagic 估算同品类国产出海代表作《AFK Arena》累计流水超15 亿美元，其中美国贡献24%流水。公司已有同类游戏成功发行经验，2024 年4 月发行的《Monster Never Cry》首发登顶美国App Store 免费榜，据GameLook，《Monster Never Cry》首个自然月预估收入达4000 万元，游戏75%流水来自美国。基于同赛道成功先例，《杖剑传说》/《问剑长生》欧美发行或贡献可观业绩增量。此外，《九牧之野》在中国港澳台地区的发行计划亦在有序规划中。

风险提示：新游戏上线时间或流水表现不及预期、老游戏流水下滑超预期。