事件：

发布2025 年度报告与26Q1 业绩报告。2025 年，公司实现收入62 亿元，YOY+68%；归母净利润17.9 亿元，YOY+90%；扣非归母净利润17.3亿元，YOY+97% 。26Q1， 公司实现收入18.5 亿元，YOY+63% ，QOQ+7.5%；归母净利润5.2 亿元，YOY+83%，QOQ-10.7%；扣非归母净利润5.3 亿元，YOY+91%，QOQ+1%。

点评：

新游流水回落节奏比预期好，利润逐步释放驱动业绩高增。25Q2-Q4 公司上线了《杖剑传说》（国服+海外）《道友来挖宝》《问剑长生（境外版）》《九牧之野》等新游，26Q1 皆运营了完整周期。其中，杖剑传说（大陆版）》26Q1 总流水5.5 亿元，QOQ+2.0%；《道友来挖宝》26Q1 总流水2.8 亿元，QOQ-2.1%；《《杖剑传说（境外版）》26Q1 总流水 2.0 亿元，QOQ-36%；《九牧之野》在不考虑收入递延情况下，渠道分成后收入扣除发行投入和研发分成后的净额已回正。新游逐步进入利润释放周期，贡献营收和利润增量。

基本盘方面《问道》端手游贡献较为稳健。具体来看，26Q1《问道》端游营收与利润同比持平；《问道手游》26Q1 总流水4.0 亿元，YOY-8.9%，收入同比基本持平，受益于发行投入减少，利润同比增长。

推动成熟产品跨区域复制，打开全新增长空间。26 年公司产品周期的核心看点切换为“成熟产品跨区域复制+品类矩阵补强”。公司已明确26 年将继续推进《杖剑传说》（26H1）、《问剑长生》（26H2）的欧美区域发行。

同时代理产品《失落城堡2》预计于26 年在中国大陆上线，《九牧之野》后续也将在中国港澳台地区推进发行，有望助推公司业绩可持续增长。

盈利预测与投资建议：我们预计公司26-28 年实现收入67/70/72 亿元，YOY+8%/5%/2%，实现归母净利润19/20/20 亿元，YOY+6/+5%/+2%，对应当前市值PE 15/15/14x。我们看好公司新游利润进一步释放，以及成熟产品跨区域复制带来的增长潜力，维持对于公司的“买入”评级。

风险提示：产品上线进度&表现不及预期，行业竞争加剧，宏观经济波动。