业绩回顾

3Q26 业绩符合我们预期

公司3Q26 收入17.7 亿元，同降10%；归母净利润4.93 亿元，同降13%，符合我们及市场预期。

公司同时宣布本季度每10 股派发现金红利60 元（含税）。

发展趋势

《问道》手游稳健，《杖剑》出海亮眼表现助力公司实现境外突破。

3Q26 流水拆分看：1）《问道》手游流水同降11%，整体保持旗舰产品的稳健度；2）《杖剑传说》在今年5 月上线欧美地区，3Q26欧美服进入完整运营季度，实现3.90 亿元流水。《杖剑传说》今年5 月上线欧美地区，叠加此前（2025 年7 月）上线中国港澳台地区、日本地区等，助力1~3Q26 境外收入同增86%至10.95 亿元。

费用控制稳健，《杖剑》欧美3Q 贡献环比利润增量。公司3Q26销售费率34%，环降2.47ppt；管理费率同环比下降至4.3%；研发费率13.5%，环比微增、同比基本稳健。整体来看，费用控制水平较好。同时季度内亦有汇兑损失2888 万元对利润有同比负向影响。若加回该部分，我们认为公司主业经营韧性强。拆分产品看，我们认为《杖剑》欧美进入利润释放周期，环比有增量贡献，部分对冲境内版本下滑，使利润端整体表现较好。

27 年关注全球化延展及代理新游表现，高频高分红持续强化股东回报。产品线方面：1）关注次新游海外布局进一步延展，根据公司公告，《杖剑传说》韩国+东南亚版、《问剑长生》欧美版均计划4Q26 上线；2）代理新游《失落城堡2》10 月22 日上线、《甄嬛传》《大圣牌：凌霄斗神》计划1Q27 前于中国大陆上线，为2027年增长提供接力。分红方面，公司年内前三季度合计分红11.48 亿元（按10/22 收盘价计算，年化股息率6.6%），占归母净利润比例72.44%，股东回报丰厚，具备一定防御价值。

盈利预测与估值

维持26/27 年归母净利润预测。当前股价对应12/11 倍26/27 年P/E。维持跑赢行业评级，但由于行业估值中枢下移，下调目标价9%至485 元，对应16 倍2027 年P/E，上行空间50%。

风险

行业监管风险，游戏表现不及预期，竞争加剧，汇兑损益风险。