维持优于大盘并维持每股136 元人民币的目标价：韦尔股份2024年第1 季度业绩优异，营业收入为56 亿元人民币（季度环比下降5%/同比增长30%），净利润为5.58 亿元人民币（高于市场一致预期的45-50 亿元人民币）。由于产品结构优化和上游成本下降，韦尔股份2024 年第1 季度的毛利率为28%（2023 年第4 季度为23%），无疑是个利好消息。往后看，随着更高端的智能手机Cmos 图像传感器（CIS）的结构优化，我们预测公司毛利率将稳定在28-30%之间。我们预测韦尔股份在2024 年（预测）/2025 年（预测）的营业收入为267 亿美元/322 亿美元，净收入为36 亿美元/51 亿美元，基于2024 年45 倍市盈率不变，我们维持公司每股136 元人民币的目标价。

高端智能手机CIS 势头强劲：我们认为韦尔股份2024 年的业绩增长仍以智能手机CIS 的份额增长为主。尽管最近几周本地BCI 数据转弱，但我们认为高端智能手机需求仍然强劲，这为韦尔股份的50H（图像传感器）进一步爬产奠定了基础。除了包括P70 和Mate70 手机在内的多个事例外，随着公司主要本地代工厂合作伙伴的后端产能将在2024 年第2 季度翻一番，我们认为供货紧张的情况将在很大程度上缓解。另一方面，我们认为韦尔股份已经开始向荣耀交付其新款的50K（图像传感器），紧接着小米和华为将在2024 年下半年开始采用该产品。我们预计50K 将进一步帮助优化公司产品结构和其毛利率，50K 的平均售价预计为20 美元（而50H 的平均售价为10 美元）。同时，我们预测韦尔股份智能手机CIS 业务板块的营业收入在2024 年将达到114 亿元，同比增长46%，其中，大像素（50MP 及以上）业务的营业收入将占智能手机营业收入的78%。

2024 年其他关注点：1）汽车：随着车规级高速音视频传输芯片（Serdes）、汽车电源管理芯片（PMIC）、功率半导体和汽车微控单元芯片（MCU）在2023 年实现量产，韦尔股份已将其汽车产品SAM 扩大到200 美元-250 美元。我们预计公司2024 年/2025 年汽车产品（不包括CIS 产品）业务收入将占营业总收入的2%/4%。

2）OLED：韦尔股份已完成OD6630 和OD6631 等智能手机OLED驱动的开发，这些产品的产能将于2024 年爬坡。我们预计OLED驱动将为公司带来25 亿美元的TAM。3）机器视觉：韦尔股份已开始向多个行业客户出货其用于仓储物流和智能检测的机器视觉产品。

风险提示：1）需求低于预期，2）新产品开发进度放缓，3）客户/竞争对手给定价带来的压力。