投资要点

事件：2024 年公司实现营业收入62.57 亿元，同比下降13.84%；归母净利润2.27 亿元，同比下降34.04%；扣非净利润2.03 亿元，同比下降49.39%。2024Q4 公司实现营业收入12.42 亿元，同比下降23.80%；归母净利润-2.11 亿元，同比增亏1.66 亿元；扣非净利润-2.21 亿元，同比增亏2.56 亿元。2025Q1 公司实现营业收入15.01 亿元，同比下降11.47%；归母净利润1.20 亿元，同比下降27.29%；扣非净利润1.06 亿元，同比下降32.13%。

门店业务战略调整，卸下包袱。2024 年公司在鲜货业务/包装产品/加盟商管理/集采业务/供应链物流分别实现营收48.6/3.6/0.6/3.2/4.9 亿元，分别同比-15.8%/+29.1%/-26.3%/-38.5%/+10.3%。24Q4 鲜货业务/包装产品/加盟商管理分别实现营收9.9/0.09/0.07 亿元，同比-24.1%/-88.6%/-64.6%。

成本下行带动毛利率提振。2024 年公司实现毛利率30.5%，同比+5.8pct，主要得益于成本改善。2024 年公司销售/管理/财务/研发费用率分别同比+3.2/0.8/0.2/0.1pct，销售费用率提升主要系广宣费用增加，管理费用率增加有规模效应减弱的影响。2024 年投资收益亏损1.6 亿元，23 年为亏损1.16 亿元。2024 年实现销售净利率3.3%，同比-1.1pct。2025Q1 实现毛利率30.8%，同比+0.8pct，预计成本同比还有改善。销售/管理/财务/研发费用率分别同比+1.8/+1.3/-0.2/+0.1pct。25Q1 实现销售净利率7.7%，同比-1.7pct。

内部积极求变，静待改革效果。公司内部积极求变，管理班子注入新鲜血液，后续考虑从提升品牌年轻化、供应链效率角度发力。目前成本基本回落到2019 年低位水平，中短期在改革下预计仍会有一定费用投入，但随着产能利用率的提升、规模效应释放，利润率有较大的修复空间。

盈利预测与投资评级：考虑公司内部改革仍需一定时间，我们下调此前盈利预测，我们预计2025-2027 年公司归母净利润分别为 4.0/5.1/5.6 亿元（此前2025-2026 年分别为6.7/7.4 亿元），同比+78%/+26%/+10%，对应PE 为25/19/18X。市场已经消化业绩下修的影响，公司内部调整积极推进，有底部向上的趋势，维持“买入”评级。

风险提示：食品安全风险，原材料价格波动，行业竞争加剧。