投资要点:

2025 年4 月10 日，绝味食品发布2024 年年报和2025 年一季报，2024 年公司实现营业收入62.57 亿元，同比-13.84%；实现归母净利润2.27 亿元，同比-34.04%；实现扣非归母净利润2.03 亿元，同比-49.39% 。2025 年Q1 公司实现营业收入15.01 亿元， 同比-11.47%；实现归母净利润1.20 亿元，同比-27.29%；实现扣非归母净利润1.06 亿元，同比-32.13%。

2024年门店经营承压，包装类产品表现亮眼。分产品，2024年公司鲜货类/包装类/加盟商管理/供应链物流/集采分别实现营收48.59/3.65/0.61/4.89/3.19 亿元， 同比-15.76%/+29.13%/-26.28%/+10.26%/-38.47%，包装和供应链物流业务表现较好。鲜货类产品中，2024年禽类/蔬菜/畜类/其他分别营收37.34/6.12/0.38/4.75亿元，同比-16.62%/-9.94%/+39.38%/-18.56%，鲜货业务营收承压，预计系在外部消费环境疲软背景下，公司门店数量下滑（2024H1门店数量净减少981家），我们预计单店营收或有一定压力。分区域来看，2024年，西南/西北/华中/华南/华东/华北/非大陆区域收入分别为7.91/0.77/16.37/8.43/10.95/7.62/1.01 亿元， 同比分别为-4.92%/-45.13%/-10.62%/-18.14%/-15.29%/-14.1%/-22.17%，收入普遍承压。

2024 年成本回落毛利率提升，费率&投资亏损扩大致利润承压。2024年毛利率为30.53%，同比+5.76pct，主要系2024 年原材料价格下降所致。费用端， 2024 年销售、管理、研发费用率分别为10.65%/7.20%/0.70%，同比+3.21pct/+0.82pct/+0.12pct，销售费用率增加主要系广告宣传费支出增加。2024 年投资净收益亏损1.6 亿元（2023 年净亏损为1.16 亿元），主要系受到被投企业利润波动影响，此外信用减值损失及资产减值损失合计0.64 亿元。综上，2024年公司实现归母净利率3.63%，同比-1.11pct；扣非归母净利率3.2%，同比-2.28pct。

2025 年一季度经营承压延续，费率提升拉低利润水平。2025Q1 公司实现营收15.01 亿元，同比-11.47%，其中鲜货/包装/加盟商管理营收11.44/1.19/0.14 亿元，分别同比-15.30%/+106.51%/-13.56%。

2025Q1 毛利率持续修复至30.80%，同比+0.77pct，预计原材料成本改善延续。费用端， 2025Q1 销售/ 管理/ 研发费用率分别为9.70%/7.62%/0.74%，同比+1.82pct/+1.35pct/+0.14pct，整体费用率有较大幅度涨幅。综上，2025Q1 的归母净利率为7.99%，同比-1.74pct。

AI 赋能经营，静待业绩修复。2025 年4 月15 日，公司在20 周年战略发布会表示，面对当前消费趋势，公司将聚焦卤味赛道，深耕细分需求，积极拥抱商超便利店鲜食化、消费需求场景化、休闲产品刚需化、消费能力质价化的变化。公司与腾讯智慧零售联合发布了中国零售连锁AI 垂直大模型，并推出三大AI 应用——AI 点餐智体“小火鸭”、AI 店长智体“绝智”、AI 会员智体，以技术创新驱动零售连锁行业效率提升，重构消费者价值。我们认为，公司面对短期经营压力，正在积极借助AI 破局，通过AI 工具实现品牌赋能、精准营销、爆品打造等，从而有望提振收入。

盈利预测和投资评级：公司从过去以拓展份额为主转向精耕细作，通过AI 赋能门店及品牌经营，考虑到内部调整需要一定时间，我们调整公司的盈利预测， 预计2025-2027 年营业收入分别为60.22/62.02/65.56 亿元，同比-4%/+3%/+6%；预计归母净利润分别为4.64/5.09/5.83 亿元，同比+104%/+10%/+15%；预计EPS 分别为0.77/0.84/0.96 元，对应PE 为22/20/17x，维持“买入”评级。

风险提示：1）其他零售业态对卤味业态的冲击；2）单店收入不及预期；3）原材料供应价格波动影响公司毛利率和盈利能力；4）加盟模式经营管理风险；5）食品安全问题。