公司发布25 年中报，1H25 实现营收13.98 亿元（yoy+5.06%），归母净利2913.55 万元（yoy+27.24%），扣非净利2727.96 万元（yoy+34.28%）。

其中2Q25 实现营收7.12 亿元（yoy+3.45%，qoq+3.79%），归母净利1479.12 万元（yoy+39.33%，qoq+3.12%）。考虑到公司收入稳健增长，若碘价下行及技改投入见效，有望推升毛利率，维持“增持”评级。

碘价维持高位，毛利承压，但多项财务指标向好公司1H25 毛利率20.1%，同比-1.4pct，主因上游大宗商品涨价带动成本上涨（进口碘单价1H25 维持67-71 美元/kg 高位 vs 21 年30-35 美元/kg，海关统计数据平台）。我们认为碘价后续有望逐渐回落，叠加公司技改项目投入，毛利率水平有望提升，我们预计25 年公司毛利率有望维持20%+。1H25财务费用-45.46%yoy，主要系利息费用下降、汇兑收益上升；经营活动现金流净额+620.57%yoy，因购买商品、接受劳务支付现金减少，各项财务指标向好。公司通过工艺迭代与后处理优化降本增效，碘回收取得成效。当前公司处于“U 形曲线”上行阶段，随着产能利用率与结构优化推进，利润总量与利润率有望提升，业绩增速取决于内生释放与海外拓展进展。

造影剂原料药：新产能持续投产，推动发货量持续提升1H25 公司造影剂实现收入11.14 亿元（+2.94%yoy），我们估计原料药收入约8 亿元，同比小幅增长，我们估计API 发货量1500 吨（vs 23 年约1200+吨），考虑到公司产能持续释放（截至24 年底原料药产能2400+吨，其中1800t 已完成国内国际主要质量体系认证，我们估计25 年底产能有望达3000 吨），我们预期25 年API 发货量有望达2000 吨。

造影剂制剂：国内借集采东风快速放量，海外市场注册加速推进1H25 上海司太立实现收入2.89 亿元，-2.8%yoy，伴随产品线丰富，我们预期25 年收入增长。钆贝葡胺5M24 获批上市，碘普罗胺6M25 获批上市（根据医药魔方数据库，该产品23/24 年国内销售额分别为13.58/15.09 亿元），另布局多款钆制剂和超声造影。同时爱尔兰IMAX 和上海司太立加速推进制剂海外注册工作。

盈利预测与估值

考虑到碘价持续维持高位，同时API 价格受终端制剂集采影响承压，我们调整25-27 年归母净利至0.75/2.01/3.02 亿元（较25-27 前值下调43/8/6%，下调毛利率），给予26 年31xPE（可比公司一致预期25xPE，龙头给予溢价），对应目标价14.23 元（前值9.29 元，25 年31xPE）。

风险提示：产品销售不及预期，产品降价风险，研发进度不及预期。