核心观点

受市场景气度环比走弱以及短期外部竞争压力较大等因素影响，Q2 公司销售表现有所承压。但得益于原材料价格的同比改善以及公司本身产品结构的调整优化，Q2 盈利能力仍保持相对平稳。

中长期来看，公司作为行业龙头品牌，行业竞争力依然领先，渠道、产品等维度相较二线品牌仍有明显优势，未来仍将持续受益市场格局优化趋势，继续看好其市场份额的稳健提升。

事件

2023 年8 月22 日，爱玛科技发布2023 年半年度报告。

公司2023H1 实现营业收入102.17 亿元（YOY+8.25%），归母净利润8.95 亿元（YOY+29.69%），净利率为8.8%（YOY+1.51pct）。

其中，Q2 实现营业收入47.75 亿元（YOY-1.57%），归母净利润4.17 亿元（YOY+11.97%），净利率为8.75%（YOY+1.07pct）。

简评

一、收入分析：市场景气偏弱叠加较大竞争压力，爱玛短期销售承压明显

从Q2 爱玛的营收表现来看，收入同比下滑1.57%，如果拆分量价来看，预计受外部市场环境因素影响，量、价均有小幅下滑。

收入端的下滑预计受两方面因素影响：1）受消费者购买力等因素影响，市场整体需求偏弱；2）来自竞争对手竞争压力偏大，导致公司销售承压。

二、盈利分析：结构优化带动盈利水平保持相对稳定1）毛利率：原材料价格下降&产品结构优化趋势下，毛利率仍实现企稳

2023H1 毛利率为15.58%（YOY+0.91pct），其中Q2 毛利率为15.30%（YOY+0.10pct），在外部较大竞争压力下公司仍保持了平稳的盈利能力，预计主要系：1）成本端原材料价格同比仍有贡献；2）预计Q2 公司产品结构仍延续改善趋势，高毛利新款产品占比同比仍有提升。

2）费用率：收入规模下降叠加研发力度加大，Q2 费用率短期略有提升2023H1 期间费用率同比略降0.1pct，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.00/+0.07/+0.14/-0.31pct；其中Q2期间费用率同比提升0.34pct，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.10/+0.12/+0.38/-0.26pct。主要系：1）公司短期收入略有下降导致费用摊销略有提升；2）公司当季扩大研发投入导致短期研发费用率提升。

2）净利率：得益于毛利率的稳定表现，净利率同比基本持平2023H1 净利率为8.8%（YOY+0.53pct），其中Q2 净利率为8.75%（YOY+1.07pct），剔除掉政府补助因素的影响，23H1 扣非净利率为8.16%，同比提升0.8pct，从Q2 来看，23Q2 扣非净利率为7.64%，同比略降0.01pct。

投资建议：公司系国内电动两轮车龙头品牌之一，尽管今年Q2 受市场景气度及竞争环境等因素影响，短期销售略有走弱，但行业中期格局持续优化趋势不变，伴随公司明年及时调整产品策略及竞争环境，我们预计份额提升以及产品结构优化趋势仍将延续。我们预测2023-2025 年公司实现归母净利润19.58/24.18/28.28 亿元，对应EPS 为2.27/2.80/3.28 元，当前股价对应PE 为12.09/9.79/8.37 倍，维持“买入”评级。

风险分析

1）行业竞争加剧的风险：电动两轮车行业竞争日趋激烈。近年来，随着行业的规范发展和竞争秩序的优化，众多小规模企业退出市场，行业竞争焦点在于领先企业之间的竞争，呈现出新的态势，具体体现为在提升产品性能、扩大服务覆盖的同时不断降低销售价格，竞争难度大幅度提升，如果生产企业不能及时根据市场需求持续推出高性价比的产品并提供高品质的服务，很可能会失去原有的竞争优势和行业地位。

2）产品研发风险：随着消费者消费意识的提升及消费升级的趋势愈发明显，消费者对电动两轮车的需求呈现出时尚化、智能化、网联化的特征，这就要求电动两轮车生产企业不断对消费需求的趋势进行研究和预判，持续进行产品创新和技术研发，推出具有新造型、新功能的新车型以满足用户不断升级的消费需求，若生产企业预判失误或新车型的市场接受度未达预期，则会对业绩产生不良影响。另外，新车型研发需要一定周期，若有生产企业率先研发出同类产品，进行专利封锁，可能会对其他生产企业的研发带来压力。

3）材料价格波动风险：行业原材料采购价格受到宏观趋势、产业政策等因素的影响，存在波动的可能性，增加了采 购成本的管控难度，可能对生产企业的经营业绩产生一定影响。