2025 年业绩高于我们预期

公司公布2025 年业绩：收入25.89 亿元，同比+0.6%，归母净利润4.05 亿元，同比+24.6%，扣非归母净利润3.35 亿元，同比+4.3%。业绩高于我们预期，主要由于棉袜4Q25 收入及净利润高于预期。公司期内回购股份约1.5 亿元。同时公司拟每股派发现金股利0.35 元，结合中期分红，全年派息率约51%。

棉袜业务稳健，无缝盈利改善。分品类看，棉袜业务收入 18.85亿元，同比+2.3%，销量同比+2.13%，均价同比+0.1%，板块扣非净利润同比-1.8%至2.74 亿元。2025 年无缝服饰收入6.39 亿元，同比-3.3%，其中销量同比+0.9%，均价同比-4.2%，板块净利润同比+40%至0.63 亿元，盈利能力改善明显，其中越南兴安基地成功扭亏为盈，贡献利润 1600 多万元。

毛利率持续提升，资产处置收益增厚净利润。2025 年公司毛利率同比+1.4ppt 至30.2%，其中棉袜毛利率同比+0.1ppt 至30.1%，无缝毛利率同比+4.7ppt 至26.4%。费用方面，销售费用率同比+0.3ppt 至3.5%，管理费用率同比-0.1ppt 至8.1%，期间费用管控良好。考虑江山针织公司土地收储带来的资产处置收益约6200 万元，2025 年归母净利率同比+3.0ppt 至15.6%。

营运能力稳健，现金流表现强劲。截至25 年末，存货周转天数同比+17 天至137 天，应收账款周转天数同比+14 天至90 天，2025 年经营活动现金流净额同比+77.0%至6.06 亿元。

发展趋势

棉袜方面，我们预计2026 年优衣库等核心客户订单确定性强，并持续引入优质高成长性新客户。无缝方面，我们预计2026 年随着产能利用率提升，有望持续增厚业绩。此外，公司启动埃及全产业链基地建设，为中长期发展奠定基础。

盈利预测与估值

考虑公司无缝业务盈利改善，我们上调26 年盈利预测21%至3.86 亿元，引入27 年盈利预测4.12 亿元，当前股价对应26/27年11.6x/10.9xP/E。考虑到行业估值中枢上移，我们上调目标价52%至15.79 元，对应公司2026/2027 年14x/13x P/E，较当前股价有20.2%的提升空间。

风险

订单及产能爬坡不及预期、汇率波动、原材料价格波动风险。