投资要点

公司发布23 年报，Q4 收入转正且利润超预期2023 年实现收入22.81 亿元（同比-3.1%），归母净利润2.70 亿元（同比+3.3%），净利率11.9%（同比+0.7pp），在海外去库存压力下，公司业绩展现棉袜的刚需属性及自身的高度稳健。

单Q4 实现收入6.23 亿元（同比+16.1%），归母净利润6986 万元（同比扭亏），单季度收入大幅回正且为历史最好水平，同时是近四年来首次Q4 实现正盈利。

我们预计除了主业修复外，还与费用计提政策变化有关：往年年末一次性计提员工奖金及股权激励费用，而23 年分摊至各个季度计提。

棉袜：H2 订单显著修复，净利率创新高

主营业务中，23 年棉袜收入16.23 亿元（同比+2.6%），其中H1 收入7.3 亿元（同比-10%），H2 收入8.9 亿元（同比+16%），随着海外客户库存消化、市场需求逐步回暖，棉袜订单呈现前低后高趋势。

棉袜订单的修复，一方面来自优衣库、PUMA、迪卡侬、BOMBAS 等大客户合作不断深化；另一方面公司与李宁、蕉内、UBARS、FILA 等国内优质品牌的合作取得显著成效，国内销售同比增长52.4%。

23 年棉袜毛利率30.1%（同比+0.4pp），净利润2.48 亿元（同比+19%），净利率15.3%（同比+3.3pp），达历史最高水平，我们预计主要来自：1）汇率上，前三季度人民币贬值幅度较大；2）客户结构上，高单价、高毛利率客户占比提升；3）降本增效成效显著。

无缝服饰：报表端暂未改善，利润率下滑较大23 年无缝服饰收入6.26 亿元（同比-15.3%），其中H1/H2 分别同比-15.1%/-15.5%，报表端暂未呈现环比改善趋势，我们预计主要系大客户去库存幅度较大，而新客户订单尚未放量。

23 年无缝毛利率12.7%（同比-2.7pp），净利润约0.22 亿元（同比下滑50~60%），净利率3.6%（同比下滑3~4pp），我们预计主要受制于产能利用率较低及承接部分低端订单。

展望：越南新建项目支撑棉袜稳健增长，无缝走出底部产能方面，随着现有棉袜产能逐步饱和，公司拟投资5.5 亿元在越南南定省新建6,500 万双棉袜（23 年产量3.2 亿双）、2,000 吨氨纶橡筋线、18,000 吨纱线染色产能，将支撑棉袜持续稳健增长；无缝服饰经过三年的逆势扩张，目前国内外储备产能空间充足。

订单方面，无缝经过2-3 年的新客户开发，已经与HM、李宁、以色列TEFRON及IKAR 等建立合作，我们预计24 年订单有望开始放量，产能利用率提升及订单结构改善后，盈利能力提升空间较大（2018-2019 年无缝毛利率/净利率可达30%+/15%+）

盈利预测及投资建议：

公司重视股东回报，23 年三季报及年报分别拟每股派发现金红利0.25 元，年现金分红比例达68%，对应股息率约4.9%；此外，公司24 年拟使用1-2 亿元进行回购。

我们预计公司24-26 年实现收入25.2/29.3/33.5 亿元，同比+11%/16%/15%，实现归母净利润3.0/3.6/4.3 亿元，同比+12%/+19%/19%，对应PE 12.5/10.5/8.9 倍，维持“买入”评级。

风险提示：消费复苏不及预期；新客户放量不及预期