市场回归常态化，前三季度盈利同比高位回落，但3Q 环比好转

中谷物流发布前三季度业绩：1）营业收入同比下滑14.8%至92.9 亿元；2）归母净利同比下滑45.7%至11.9 亿元。其中，3Q23 归母净利3.0 亿元，同比下滑53.8%，但环比增长8.2%。前三季度，公司业绩同比下滑，主因集运市场回归常态化，运价同比大幅下滑；第三季度，受季节性需求改善叠加公司积极开拓市场，盈利取得环比提升。考虑前三季度较低的运价和宏观仍存不确定性，我们下调23/24/25 年净利预测17%/16%/16%至15.4 亿/19.4亿/23.5 亿元；基于15.8x 2023E PE，下调目标价5%至11.7 元（公司上市以来PE 均值11.9x 加1 个标准差，估值较历史溢价主因当前运价低位，行业景气度边际有望改善，叠加公司积极开拓“散改集”增量市场，业绩弹性可期），维持“买入”。

受季节性需求拉动，四季度运价环比有望改善

9M23，公司单箱收入同比下滑29.1%至907 元/标准箱，主因需求不足叠加运力供给增加导致内贸集运市场景气回落。其中，3Q23 公司单箱收入环比增长3.4%至878 元/标准箱，表现较稳健。9M23，泛亚内贸集装箱运价指数（PDCI）均值同比下滑22.2%；其中3Q23 运价均值同比/环比下滑29.8%/9.1%。展望四季度，我们预计随集运市场进入季节性旺季，运价有望环比改善。

全国内贸集装箱吞吐量偏弱，但公司受益于运力增长，业务量增速向好

前三季度，公司完成集装箱运输量1,024 万标准箱，同比增长20.3%，主因公司在传统内贸集运优势业务的基础上，开拓“散改集”市场带来的增量，在低迷的市场获得新增需求，实现业务量的提升。根据中国港口协会数据，8M23，全国港口集装箱吞吐量同比增长1.2%，其中，内贸/外贸集装箱吞吐量分别同比-0.2%/+1.8%，内贸集运市场需求偏弱。多式联运方面，海铁联运/水水中转/国际中转集装箱吞吐量分别同比增长1.6%/10.2%/0.6%，多式联运物流市场需求增速较快。

自有运力增长，看好公司中长期业务布局与盈利能力提升

前三季度，公司内贸加权平均运力为213.1 万吨，同比增长28.5%，主因公司8.9 万吨级大船陆续交付。中长期，我们看好公司依托港口资源与航线网络建立多式联运物流平台，内贸运输网络不断延伸拓展，并受益“散改集”的行业趋势，业务量有望稳步上行，盈利能力有望持续提升。

风险提示：1）经济增长低于预期；2）船舶供给高于预期；3）租金成本高于预期；4）政策风险。