事件：公司发布 2023 年年度报告&2024 年一季度报告。23 年公司营收 12.53亿元，同比+1.84%；归母净利润为1.75 亿元，同比+3.99%；扣非后归母净利润为1.54 亿元，同比-0.17%。其中23Q4 公司营收3.24 亿元，同比-19.53%；归母净利润-0.05 亿元，同比由盈转亏（22 年同期为0.41 亿元）。分红预案：

每10 股派红利4 元（含税）。24Q1 公司营收2.35 亿元，同比-23.27%；归母净利润0.27 亿元，同比-57.36%；扣非后归母净利润为0.27 亿元，同比-56.10%。

23 年公司收入&盈利双增长，24Q1 业绩承压。23 年公司业绩保持增长的主要原因是公司“大客户”“大单品”策略落地取得显著成效、持续优化产品结构、有效管控销售费用等，抵御了部分下游养殖行情低迷和动保行业竞争加剧带来的不利影响。23 年公司综合毛利率61.01%，同比-1.75pct；期间费用率为43.74%，同比-1.58pct。24Q1 公司综合毛利率64.41%，同比+5.43pct；期间费用率为49.87%，同比+13.96pct，主要系管理费用同比大幅上升。

23 年禽用疫苗、化药收入增长，猪苗毛利率提升。从公司三大主营业务来看，23 年公司猪用疫苗、禽用疫苗、化药分别实现收入4.34 亿元、4.16 亿元、3.79亿元，同比-5.92%、+10.20%、+10.14%；占总营收的34.67%、33.18%、30.24%；毛利率为83.89%、55.34%、42.18%，同比+2.39pct、+0.32pct、-2.42pct。24Q1猪用疫苗、禽用疫苗、化药分别实现收入0.75 亿元、0.92 亿元、0.54 亿元，同比-25.08%、+7.53%、-52.80%；占总营收的31.81%、39.15%、22.92%。公司坚持“全品类”战略，在完善现有猪、禽产品布局的基础上，积极布局伴侣动物、反刍动物、毛皮动物产品，丰富产品结构，24Q1 公司反刍用疫苗收入季度环比+148%，取得较好增长。目前公司拥有6 个生产基地、60 条生产线，具备生产猪用、禽用、宠物用共70 余种生物制品和200 多种化学药品的生产能力。考虑后续猪价上行预期，公司动保销售或受益。

坚持研发创新，宠物板块有望协同发展。23 年公司研发费用1.01 亿元，同比+9.15%，占总营收的8.07%，较去年同期+0.7pct。23 年公司获得猪细小病毒杆状病毒载体灭活疫苗（PPV-VP2 株）等3 项国家新兽药注册证书；犬三联活疫苗等4 项疫苗产品取得临床试验批件；获得发明专利授权13 项。非瘟疫苗方面，公司与兰研所合作开发的非瘟亚单位疫苗进入农业农村部的应急评价。宠物板块，公司猫三联灭活疫苗已通过应急评价，并获得临时兽药产品批准文号。23 年公司完成对乐宠健康和嘻宠网络的收购，未来有望实现宠物板块协同、可持续发展。此外，公司P3 实验室于24 年1 月获得CNAS 认可证书，正在向农业农村部申请高致病性病原微生物实验活动的审批，有望进一步提升公司核心竞争力。

投资建议：公司研发能力强，产品储备丰富。随着下游养殖业价格好转，疫苗销售将显著受益，公司潜在业绩增长可期。我们预计公司2024-2025 年EPS 分别为0.65 元、0.83 元，对应PE 为28、21 倍，维持“推荐”评级。

风险提示：动物疫病风险；政策与监管风险；市场竞争加剧的风险；产品研发风险；产品质量风险等。