近年来，印尼因工业快速发展带来电力紧缺问题颇受市场关注，本报告通过对印尼电力系统运行机制研究和印尼电力供需平衡表的建立，发现：1）表观上印尼电力装机甚至过剩，本质是因空间错配导致的严重的结构性缺电；2）印尼未来终端电价上涨核心在于能源结构调整带来的发电和系统运行成本提升，而非表观缺电。3）印尼煤炭作为战略性资源减少出口，从其本身内需增长看有一定合理性。美伊以冲突可能导致印尼缺油，但不会缺电。印尼正陷入以下游冶炼工业为核心的经济增长和能源转型的博弈之中，火电和新能源新增装机需双管齐下，推荐有望受益于电力设备出海的哈尔滨电气；考虑印尼垃圾焚烧发电项目回报率较国内典型项目显著高3.7pp，推荐垃圾焚烧出海企业伟明环保/旺能环境/三峰环境。

印尼在经济发展和能源转型的权衡中，新增火电装机仍不可或缺印尼装机备用率充足，表观上印尼既不缺电源也不缺电力，本质上是印尼国家电力公司（PLN）电网覆盖不足带来的区域性缺电，因此印尼虽已明确限制PLN 新建煤电，但仍为自备电厂新增煤电留有缺口。根据RUKN2025-2060 能源规划，短中期维度的2025-30 年，印尼将年均新增煤电/气电3.6/3.2GW，以快速匹配工业用电需求的高增；中长期维度的2031-35年，为加快推动能源转型，计划减少2.2GW 煤电，同时新增气电规模也下降至4.2GW。新能源层面，印尼计划2025-35 年新增新能源装机约39.1GW，其中风电：光伏为3：7。但我们测算2031-35 年仍需每年新增3GW 左右的煤电装机，才能在煤电相对正常合理的利用小时数下，实现用电安全。

印尼煤炭作为战略资源从内需看具合理性，美伊以冲突或不会导致印尼缺电印尼煤炭作为战略性资源减少出口可能不仅是涨价目的，从其本身内需增长看有一定合理性。根据我们测算，为满足2025-35 年煤电电量/金属冶炼行业用煤需求/煤炭出口量CAGR4.4%/10%/3%，2035 年印尼煤炭需求总量将增长至12 亿吨/年，其煤炭静态储采比将从用2024 年煤炭总需求测算的37 年迅速收缩至24 年。印尼原油和成品油高度依赖进口，且主要进口来源为中东国家、从中东进口原油并加工成成品油出口的新加坡以及有转卖中东石油的马来西亚，因此我们认为美伊以冲突会导致印尼缺油。但其2024 年发电量中83%为煤电和气电（煤炭、天然气自给自足），柴油发电量占比仅2%，我们认为若缺油，对印尼电力供给带来的影响微乎其微。

与市场观点不同之处

1）市场认为印尼缺电是全国整体缺电源或缺电力，但实际我们认为是区域孤岛化导致的结构性错配，这部分缺口将大部分由自发自用的自备电厂解决。2）市场认为印尼缺电可能推动终端电价上涨，但我们认为印尼未来电价上涨或更取决于能源结构调整。印尼政府对电价的管制严格，哪怕是成本波动更大的煤电，印尼政府要求供应给电厂的煤炭有70美元/吨的最高限价。

我们认为印尼未来终端电价潜在上涨来源于：i.能源转型带动其他高成本电源占比提升；ii.不稳定的新能源装机增加带来系统运行成本增长；iii.随着碳中和推进，如果对碳排放收费，可能推升煤电发电成本。

看好电力设备出海和垃圾焚烧发电出海机遇

看好印尼新增装机需求下，哈尔滨电气等设备供应企业出海机会。印尼垃圾焚烧发电项目全投资IRR 达9.5%，推荐伟明环保（中标印尼巴厘岛项目）、三峰环境（技术、设备出海）、旺能环境（中标印尼勿加泗项目）。

风险提示：测算与实际存在差异风险，政策变化风险。