苏利股份:2022年江苏苏利精细化工股份有限公司公开发行可转换公司债券定期跟踪评级报告

XSJ!1!2025060165!08-02!218537

年扛苏苏利精细化股份有限公司

公开发行可转换公司债券

定期跟踪评级报告

分析师吴晓丽呈丽 shxsj

阮彝彝粼 shxsj张明海薪粼梦汪评级总监

联系电话()联系地址上海卜黄浦区汉路号华盛大厦层公司网站海新资信评佑投资服务有限司乡勿肠才斯犯评声明除因本次评级事项使本评级机构与评级对象构成委托关系外本评级机构评级人员与评级对象不存在任何影响评级行为独立客观公正的关联关系本评级机构与评级人员履行了调查和诚信义务所出具的评级报告遵循了真实客观公正的原则本报告的评级结论是本评级机构依据合理的内部信用评级标准和程序做出的独立判断未因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响改变评级意见本次跟踪评级依据评级对象及其相关方提供或己经正式对外公布的信息相关信息的真实性确性完整性由资料提供方或发布方负责本评级机构合理采信其他专业机构出具的专业意见但不对专业机构出具的专业意见承担任何责任本报告并非是某种决策的结论建议本评级机构不对发行人使用或引用本报告产生的任何后果承担责任也不对任何投资者的投资行为和投资损失承担责任本报告的评级结论及相关分析并非对评级对象的鉴证意见鉴于信用评级作特性及受客观条件影响本报告在资料信息获取与模未来事项预测评估等方面存在局限性本次跟踪评级的信用等级自本跟踪评级报告出具之日起至被评债券本息的约定偿付日有效在被评债券存续期

内本评级机构将根据《跟踪评级安排》定期或不定期对评级对象或债券实施跟踪评级并形成结论决定维持变象债券信等本次跟踪评级的前次债券跟踪评级有效期为前次债券跟踪评级报告出具日至本报告出具日止本报告版权归本评级机构所有未经授权不得修改复制转载散出售或以任何方式外传未经本评级机构书面同意本报告结得他债券发等券务本评级机构对本报告的未授权使用超权使当使行为切后果均不承担任何责任斯廿犯砰住踪评级概要璐

编号［新世纪跟踪]象年苏苏利全司债券本前踪跟踪评级观点产业链苏利股份农药和阻燃剂产品具备成熟的中间体生产艺较为完善的产业链有利于保障产品质量债务负担较轻年苏利股份资产负债率为整体债务负担较轻具有定再融资空间主要风险可转债募投项目产能释放风险苏利股份可转债募投项目产品主要为农药原药及中间体产能释放需要定周期若后续产品价格持续低迷实际收益可能不及预期盈利下滑跟踪期内受农药行业景气度下降影响苏利股份主要产品价格回落叠加部分在建程转固致折旧费用增加持续的安全环保压力虽然苏利股份注重安全环保绿色生产随着安保政公司未来仍持续面临安全环保压力本次可转换债券转股及回售风险苏利转债设置了有条件赎回条款回售条款以及附加回售条款若触发相关条款本次债券可能面临存续期缩短的风险外若转股比例低或不及预期苏利股份债务偿付压力将增加跟踪评级结论通过对苏利股份主要信用风险要素及影响上述债项偿付安全性相关因素的跟踪分析与评估本评级机构认为其跟内信实性变化决定维持主体信用等级评级展望稳定并维持上述可转债信用等级未来展望本评级机构预计苏利股份信用质量在未来个月持稳主要财务数据指标项目第季度末母分司径数雳货币资金亿元刚性债务亿所有者权益亿元经营性现金净流入量亿元诊举痊巍甫少着杭

总资产亿元):{:::{{总负债亿斯犯砰截主要财务数据指标项目第季赓末刚隆债务亿元所有者权益亿元营业收入亿元净利润亿元经营胜现金净流入量亿元

毛利率［」

总资产报酬率【」

资产负债率【了

权益资本与刚性债务比率「〕

流动比率【 J发行人本次评级模型分析表商企业评级方法与模型精细化行业结果业务风险财务风险初始信用级别合计调整子级数量

其中*流动性因素

个体信用*科技赋能因素

调整因素*跨业多元化因素

*因素

*表外因素

*其他因素个体信用级别外部支持支持因素主体信用级别

调整因素(/)无

支持因素(/)无相关评级技术文件及研究资料相关技术文件与研究资料名称链接

shXsjcom template pageld

精 httP template pageid llstype

年 template pageld listyPe

template pageld 11styPe跟踪评级报告跟踪评级原因

按照2022年江苏苏利精细化工股份有限公司公开发行可转换公司债券（简称“苏利转债”）信用评级的跟踪评级安排，本评级机构根据江苏苏利精细化工股份有限公司（简称“苏利股份”、该公司或公司）提供的经审计2024年财务报表、未经审计的2025年第一季度财务报表及相关经营数据，对苏利股份的财务状况、经营状况、现金流量及相关风险进行了动态信息收集和分析，并结合行业发展趋势等方面因素，进行了定期跟踪评级。

该公司于2022年2月16日发行规模为95721.10万元、期限为6年的苏利转债。苏利转债采取了累进利率，采用每年付息一次，到期归还本金及最后一年利息。截至2025年3月末苏利转债正常付息，利率为1.5%。苏利转债的转股期自发行结束之日起满六个月后的第一个交易日起至可转债到期日止（2022年8月22日至2028年2月15日）。同期末公司转股价格为17.20元/股1，收盘价为14.35元/股，低于转股价，累计转股数为3393股，

占可转债转股前公司已发行股份总额的0.0019%，债券余额为95713.80万元，因股价较低，苏利转债转股进度缓慢，后期若苏利转债到期未能实现转股，将会增加公司的财务负担。

苏利转债募集资金共计95721.10万元，实施主体为苏利（宁夏）新材料科技有限公司（简称“苏利宁夏”）。原募集资金所涉及项目为“年产1.15万吨精细化工产品及相关衍生产品项目”，拟投资总额为133971.75万元，拟用募集资金投资金额为94361.94万元。2024年2月，基于相关产品的市场需求以及公司战略规划，该公司将项目建设内容涉及的产品进行变更，原募投项目名称变更为“年产1.9万吨精细化工产品及相关衍生产品项目”，拟投资总额变更为148328.09万元，拟用募集资金投资金额仍为94361.94万元。公司于2024年2月29日召开了2024年第一次临时股东大会、2024年第一次债券持有人会议分别审议通过了《关于变更部分可转债募集资金用途的议案》，同意对“苏利转债”部分募集资金用途进行变更。根据公司《公开发行可转换公司债券募集说明书》有关“苏利转债”的附加回售条款，“苏利转债”附加回售条款生效。苏利转债回售申报期内，回售的有效申报数量为90张，回售金额为9006.30元（含利息）。

该公司募投项目间苯二甲腈项目于2023年9月30日达到预定可使用状态，2023年和2024年分别实现收入

6020.79万元和16498.28万元。剩余项目仍在进行中，尚未产生实际收入。截至2024年末，公司募投项目已投

资95828.84万元，其中募集资金已投入67138.27万元，募集资金累计投入进度为71.15%；其余投资均为自有资金。项目产品主要为公司农药产业链延伸，投产后部分农药中间体为公司农药原药配套并内部消化，生产的原药产品将利用公司销售网络对外销售。

图表1.截至2024年末苏利转债所涉募投项目的投资计划（单位：万元）

项目投资预计/竣工拟投入募集资已投入募集资项目名称建设内容开工时间总额时间金金额金金额

新建生产厂房、年产1000吨丙硫菌间苯二甲

年产1.15万

唑、1000吨吡氟酰草胺、2000吨46-腈项目于吨精细化工

二氯嘧啶、2000吨苯并呋喃酮、500吨133971.72023年变更前产品及相关

对氯苯硼酸、5000吨对苯二甲腈的生5达到预定衍生产品项

产线及配套公用设施和购置生产、检测可使用状目及其他辅助设备态；丙硫

2019年菌唑、苯94361.9467138.27

新建生产厂房、年产2000吨丙硫菌

年产1.9万并呋喃酮

唑、1000吨吡氟酰草胺、2000吨46-吨精细化工等项目预

二氯嘧啶、2000吨苯并呋喃酮、2000148328.0变更后产品及相关计

吨霜霉威盐酸盐、10000吨间苯二甲9

衍生产品项2025-2026腈的生产线及配套公用设施和购置生目年陆续投

产、检测及其他辅助设备。产。

注：根据苏利股份提供的数据整理、计算。

1公司实施利润分配，自2024年7月1日起转股价格调整为19.11元/股；2024年7月，经股东大会授权，董事会审议通过《关于确定向下修正“苏利转债”转股价格的议案》，自2024年7月22日起转股价格调整为17.20元/股。

4发行人信用质量跟踪分析

1.数据基础

本评级报告评级分析所依据的数据基础系该公司提供的2022-2024年及2025年第一季度财务报表，及相关经营数据。大华会计师事务所（特殊普通合伙）对公司2022-2023年财务报表进行了审计，信永中和会计师事务所（特殊普通合伙）对公司2024年财务报表进行了审计，并均出具了标准无保留意见的审计报告。同时，由于2023年公司发生会计政策变更，自2023年1月1日起执行《企业会计准则解释第16号》（财会〔2022〕31号），公司将累积影响数调整财务报表列报最早期间的期初留存收益及其他相关财务报表项目，因此本评级报告中2022年（末）数据采用2023年期初/上年数。

图表2.公司主要财务数据调整前后对照表（单位：万元）调整前调整后会计科目

2022年/末2022年/末

递延所得税资产3054.293339.91

递延所得税负债260.50538.54

未分配利润143040.51143047.14

少数股东权益72576.6472577.59

所得税费用6620.866618.20

归母净利润31531.1931532.85

少数股东损益7357.757358.76

注：根据苏利股份提供的数据整理。

合并范围变化方面，2023年该公司合并范围的子公司较上年增加1家，系江苏永达药业有限公司将其持有的大连永达苏利药业有限公司（简称“大连永达苏利”）18.37%的股权转让给苏利制药科技江阴有限公司（简称“苏利制药”），转让完成后，苏利制药持有大连永达苏利65.0146%的股权，大连永达苏利成为公司的控股子公司。

2024 年公司投资设立 Suli Global Limited 和 Suli Asia Limited。2025 年第一季度，公司合并范围未发生变化。上

述合并报表范围变化情况对数据可比性影响不大。截至2025年3月末，公司纳入合并报表范围子公司总计10家。

2.业务

该公司主要从事农药、阻燃剂及其他精细化工产品的研发、生产和销售，在相关细分市场继续保持一定优势。跟踪期内海外市场拓展带动营收增长，但受农药行业景气度下降影响，公司主要产品价格持续回落，毛利率同比有所下降。同时部分在建工程转固致折旧费用增加，2024年公司账面净亏损。随着募投项目建设推进，公司仍将维持一定规模的资本支出，未来项目经营效益有待关注。

（1）外部环境宏观因素

2025年第一季度，全球经济增长动能仍偏弱，美国发起的对等关税政策影响全球经济发展预期，供应链与贸易

格局的重构为通胀治理带来挑战。欧元区的财政扩张和货币政策宽松有利于复苏态势延续，美联储的降息行动趋于谨慎。作为全球的制造中心和国际贸易大国，我国面临的外部环境急剧变化，外部环境成为短期内经济发展的主要风险来源。

2025年第一季度，我国经济增速好于目标，价格水平仍疲弱，微观主体对经济的“体感”有待提升；消费复苏

但暂未实现全面回升，制造业投资保持较快增长，基建投资提速，而房地产投资继续收缩，出口则保持韧性。

转型升级过程中，我国经济增长面临一定压力，需求相对供给不足仍是重要矛盾，在超常规逆周期调节和全面扩内需的支持下，2025年有望维持经济增速稳定，长期向好趋势不变。

详见：《国内经济迎来良好开局政策加力应对外部冲击——2025年一季度宏观经济分析及展望》。

5行业因素

A. 农药行业农药，是指农业上用于防治病虫害及调节植物生长的化学药剂。从产业链来看，农药上游为无机和有机化工原料，下游为农林牧业及卫生领域。农药行业生产自上而下可分为农药中间体、农药原药和农药制剂。农药产业链的盈利环节主要集中于制剂，利润分配占据50%，其次为中间体20%。根据用途分类，农药可以分为除草剂、杀虫剂、杀菌剂等，其中除草剂的市场规模最大、杀菌剂的份额持续增长。2024年以来，主要受出口增速较快等因素影响，我国化学农药原药产量增幅明显。根据国家统计局数据，2024年和2025年1-4月我国化学农药原药产量分别为367.5万吨和131.4万吨，同比分别增长22.2%和7.5%。

2024年，受库存高企及产能释放双重影响，我国农药市场整体需求维持低迷态势，价格持续走低。根据中国农

药工业协会数据显示，12月末农药价格指数为80.14，同比下降10.4%，其中除草剂、杀虫剂和杀菌剂价格指数分别为76.29、86.90和82.68，分别同比下降14.0%、3.3%和8.3%。2025年4月末农药价格指数为78.75，同比下降5.6%，其中除草剂、杀虫剂和杀菌剂价格指数分别为75.16、83.22和84.56，分别较年初下降8.9%、1.7%和增长1.7%。

农药上游的石油化工原料价格受原油价格影响较大。2024年地缘政治局势一定程度上有所缓和，原油价格整体较上年小幅下降回落，截至2024年末布伦特原油期货价格为73.58美元/桶，较上年末下降10.33%。2025年随着 OPEC+加速推进增产计划，叠加全球经济增长放缓抑制需求，原油价格呈现明显下行趋势，截至 2025 年 3月末布伦特原油期货价格为63.12美元/桶，较年初下降16.87%。原油价格持续走低显著降低农药企业生产成本，但在市场需求边际改善乏力的背景下，行业价格竞争日趋激烈，加速推动农药产业集中度提升。通过并购整合诞生的巨头，将带动行业结构加速优化升级，提升产业集中度和企业综合竞争力。同时众多中小农药企业，将面临淘汰压力。

详见：《化工行业2024年信用回顾与2025年展望》。

B. 阻燃剂及中间体

阻燃剂是一种能够阻止聚合物材料引燃或抑制火焰继续蔓延的添加剂。根据组成，主要包括无机阻燃剂和有机阻燃剂。有机阻燃剂又以卤系阻燃剂（有机氯化物和有机溴化物）和磷系阻燃剂为主要代表，具有阻燃效果好、添加量少、与高分子材料的相容性好等优点。但部分溴系阻燃剂发烟量大，释放出的气体具有腐蚀性，并且会产生有毒致癌物质，影响人体代谢；无机阻燃剂一般包括氢氧化铝、氢氧化镁、赤磷、多聚磷酸铵、硼酸锌、氧化锑和钼化合物等。一般阻燃效能较低，添加量大，因而会对材料的性能产生一定的影响，但由于无机阻燃剂成本低，主要应用于低端产品。该公司的主要阻燃剂产品十溴二苯乙烷属于卤系阻燃剂中的溴系阻燃剂；三聚氰胺聚磷酸盐属于磷系阻燃剂。

目前溴系阻燃剂凭借其阻燃效率高、用量少、对材料性能影响小、应用领域广泛、价格适中等优点，在阻燃剂市场占据重要地位，其中全球使用量较大的三种阻燃剂产品分别为十溴二苯乙烷、四溴双酚 A 及六溴环十二烷，均为溴系阻燃剂。由于欧洲出台 ROHS 环保指令，目前十溴二苯醚(DBDPO)、六溴环十二烷(HBCD)已被限制使用。绿色环保新型溴系阻燃剂十溴二苯乙烷、溴化聚苯乙烯等将会成为溴系阻燃剂的主力军。阻燃剂技术在近几年得到快速发展，应用领域不断拓展，新型、高效、环保的阻燃剂产品不断推出，市场用量也呈现持续增长趋势，市场规模日益扩大。根据 IMARC Group 数据，2024 年全球阻燃剂市场规模达 103.8 亿美元，预计2033年将增至169.6亿美元，2025-2033年的复合增长率为5.56%。全球阻燃剂市场呈现区域分化态势。亚太地区凭借庞大制造业需求，占据过半市场份额，成为最大消费区域，北美与欧洲市场次之。得益于建筑、电子电气和汽车等行业对防火安全材料需求的持续增长，2024年中国阻燃剂市场规模突破256.6亿元，同比增长 24.99%。此外，如 5G 基站、新能源汽车、绿色建筑等新兴产业的崛起对高性能、环保阻燃剂需求提升，为行业持续创造增长空间。

（2）业务运营

图表3.公司业务收入构成及变化情况

2025年2024年

主导产品或服务2022年2023年2024年

第一季度第一季度

营业收入合计（亿元）31.5019.5823.096.474.85

62025年2024年

主导产品或服务2022年2023年2024年

第一季度第一季度

其中：（1）农药类产品（亿元）15.2810.6512.913.612.59

在营业收入中占比（%）48.5254.3755.9255.7353.40

（2）阻燃剂产品（亿元）9.665.617.212.071.54

在营业收入中占比（%）30.6628.6731.2132.0131.75

毛利率（%）22.3214.2912.2019.3412.49

其中：（1）农药类产品（%）27.6618.3011.8322.6415.12

（2）阻燃剂产品（%）19.979.3517.1723.799.40

注：根据苏利股份提供的数据整理、计算。

该公司主要从事农药、阻燃剂及其他精细化工产品的研发、生产和销售。农药类产品包括百菌清原药、嘧菌酯原药、农药制剂及其他农药类产品；阻燃剂产品包括十溴二苯乙烷、溴化聚苯乙烯及阻燃母粒和其他阻燃剂类产品；其他精细化工产品类主要为氢溴酸等产品。2022-2024年公司营业收入分别为31.50亿元、19.58亿元和

23.09亿元。2024年，受农药周期下行影响，公司主要产品十溴二苯乙烷、氢溴酸、嘧菌酯原药及百菌清原药等

销售价格持续回落，但得益于产能释放及海外市场拓展，公司销量显著增长，带动营业收入同比增长17.91%。

2022-2024年公司毛利率分别为22.32%、14.29%和12.20%，受行业价格整体低位影响，2024年公司销售均价下

滑速度高于原材料成本回落速度，毛利率较上年减少2.09个百分点。

2025年第一季度，该公司产能逐步释放，主要产品百菌清市场需求回暖，销量及价格同比明显提升；十溴二苯

乙烷销量同比大幅增长。同期公司实现营业收入6.47亿元，较上年同期增长33.32%；毛利率为19.34%，较上年同期增加6.86个百分点。

*经营状况

A. 生产

该公司农药类产品生产主体为子公司江阴苏利化学股份有限公司（简称“苏利化学”）、苏利宁夏和泰州百力化

学股份有限公司（简称“百力化学”），分别位于江阴市、银川市和泰兴市。苏利化学主要生产百菌清和农药制剂。2024年6月苏利宁夏一期年产能1万吨百菌清原药项目达到预定可使用状态，当期新增产能5000吨；百力化学主要生产嘧菌酯，具有年产0.25万吨嘧菌酯原药生产能力，2024年10月1000吨/年啶酰菌胺原药项目达到预定可使用状态，当期新增啶酰菌胺原药产能167吨。公司阻燃剂类产品主要为十溴二苯乙烷，生产主体为百力化学，该产品由纯苯和二氯乙烷催化合成二苯乙烷，再与溴素反应生成，其副产品为氢溴酸。2025年第一季度，公司百菌清原药及啶酰菌胺产品产能释放，公司农药类产能有所增加。同期阻燃剂类产品产能不变。

2024年，该公司农药类和阻燃剂类产品产量分别为46379.14吨和22831.26吨，同比分别增长60.63%和30.90%，

主要系公司加强全球市场开拓，主要产品市场需求稳步增加。同期农药类和阻燃剂类产能利用率均大幅提升。

2025年第一季度，农药类和阻燃剂产量分别为12071.85吨和6925.10吨，同比分别增长39.24%和39.00%。同

期产能利用率保持在较高水平。

图表4.公司主要产品产能及产量情况（单位：吨、%）项目2022年度2023年度2024年度2025年第一季度

设计产能46280.0046280.0051447.0057280.00农药及农药中间

产量27073.8028873.0346379.1412071.85体

产能利用率58.5062.3990.1584.30

设计产能24500.0024500.0024500.0024500.00阻燃剂及阻燃剂

产量16917.9617441.5122831.266925.10中间体

产能利用率69.0571.1993.19113.06

注：根据苏利股份所提供数据整理、计算，产量数据包含自用量。

此外，2023年大连永达苏利成为该公司的控股子公司。大连永达苏利主要从事抗感染药物原料药及中间体的研发、生产和 CDMO 服务。2024 年大连永达苏利原料药及医药中间体和中试车间（一期）项目建成，由于原料药

7需通过 CDE 注册核查后方可进行销售，截至 2025 年 3 月末，原料药车间尚未投产，公司原料药及中间体车间

在2024年5月起陆续达到预定可使用状态并转固。

B. 销售

该公司农药原药和十溴二苯乙烷产品优先保障自用，用于农药制剂和阻燃剂生产，剩余部分对外销售。销售模式以直销为主、经销为辅。公司根据销售订单和实际库存情况制定产品生产计划，近年来产销率维持较高水平。

2024年，受农药行业景气度下行影响，主要产品价格持续走低，但公司加强市场拓展，百菌清、十溴二苯乙烷

等产品销量显著增长，农药类和阻燃剂类产品销量同比分别增长58.50%和38.75%。公司出口销售占比为39.07%，出口以百菌清和嘧菌酯产品销售为主，出口地区集中于巴西及欧美地区，目前受到关税政策影响较小。农药制剂及十溴二苯乙烷产品以国内销售为主，客户主要分布于华东地区的厂商及经销商。公司与大客户签订年度框架协议，每月底结合市场行情、对下月原材料的预判以及库存情况进行报价，与客户协商确定下月供货数量及结算价格，下游客户合作关系较为稳定。结算方式方面，国内销售采取银行承兑汇票或者电汇，账期主要为1-6个月，部分需款到发货；国外销售则采取 T/T，账期主要为 60 天-180 天。2024 年前五大客户销售额 7.33 亿元，占年度销售总额31.75%。2025年第一季度，公司销售延续增长态势，农药类和阻燃剂类产品销量同比分别增长

59.27%和36.17%，销售均价企稳回升。

图表5.公司主要产品销售情况（单位：吨、万元/吨、%）项目2022年度2023年度2024年度2025年第一季度

自用量2552.332635.174172.03767.10

销量24384.2526203.9041533.8410810.04农药及农药中间体

销售均价6.274.063.113.34

产销率299.4999.8898.5595.90

自用量2074.842015.5272763.78814.10

销量14087.8514843.1720594.615904.39阻燃剂及阻燃剂中间体

销售均价6.863.783.503.51

产销率95.5496.66102.3197.02

注：根据苏利股份所提供数据整理、计算。

C. 采购

该公司原材料包括间二甲苯、液氨、46-二氯嘧啶、溴素和纯苯等，大部分主要原辅材料直接向生产厂商采购，剩余向经销商采购。2024年主要原材料采购量随产量增长均有所增加；液氨、46-二氯嘧啶和溴素采购均价随原油价格下跌而有所回落，同比分别下降19.97%、29.21%和17.06%，间二甲苯和纯苯原材料价格小幅回升。结算方式方面，国外采购见提单 60 天 T/T 付款，国内采用电汇、银行承兑汇票付款。2024 年前五大供应商采购额

4.84亿元，占年度采购总额的30.44%，主要为溴素和间二甲苯的采购。2025年第一季度，公司主要原材料采购

量持续增长，除溴素受海外工厂停产影响采购均价小幅回升外，其他原材料价格均有所回落。

2产销率=（销量+自用量）/产量

8*竞争地位

图表6.反映公司竞争地位要素的主要指标值及变化趋势（单位：亿元）

35.001.20

30.001.00

25.00

0.80

20.00

0.60

15.00

0.40

10.00

5.000.20

0.000.00

2022年2023年2024年2025年第一季度

营业收入

注：根据苏利股份所提供数据整理、绘制。

技术与研发方面，2022-2024年该公司研发投入分别为1.38亿元、1.05亿元和1.13亿元，期间发明专利获取数量分别为10个、4个和4个。经过多年的技术研发和生产技术积累，公司在农药制剂产品的剂型开发、配方筛选以及阻燃剂复配剂苏利型的开发等方面具有一定优势。子公司苏利化学设有江苏省环保新型农药制剂工程技术研究中心、江苏省企业认定技术中心，是通过江苏省工业和信息化厅复核认定的江苏省小巨人企业（制造业）、江苏省专精特新中小企业；苏利制药为省级高新技术企业；百力化学为国家级高新技术企业、江苏省专精特新中小企业。2022-2024年，公司研发费用与资本化研发支出合计占营业收入的比重分别为4.39%、5.36%和4.88%，研发投入强度有待提升。

在产品多样性和产业链完整度方面，该公司产品分布于精细化工行业，公司各主要产品具有一定的中间体自我配套供给能力。子公司百力化学是阻燃剂十溴二苯乙烷国内生产企业中少数配套自产中间体二苯基乙烷的企业。

公司发行可转换公司债券计划建设的4，6-二氯嘧啶、苯并呋喃酮和吡氟酰草胺项目正在推进中，2024年百力

化学回收溴项目完工投产，实现了副产品的循环利用，能够有效提升原材料自主配套能力。

装备与技术及绿色生产方面，该公司在农药原药合成及阻燃剂生产方面拥有成熟的技术工艺，在行业内具有较强的质量竞争优势。同时，公司积极推进新项目的建设及生产装备的升级与自动化改造，提升了生产效率，生产车间智能化水平较高。公司主要生产基地在三废治理、安全和环保上持续投入，均配备先进的污染防治设施，符合国家及地方环保标准。

*经营效率

图表7.反映公司经营效率要素的主要指标值

140.00

120.00

100.00

80.00

60.00

40.00

20.00

0.00

2022年2023年2024年

营业周期（天）应收账款周转天数（天）存货周转天数（天）

注：根据苏利股份所提供数据整理、绘制。

2022-2024年该公司营业周期分别为92.99天、133.04天和127.27天，同期存货周转天数分别为56.46天、76.40

天和69.67天，2024年公司存货周转天数较上年有所下降，系公司拓展海外市场推动产品销量增长所致；应收账款周转天数分别为36.53天、56.64天和57.60天。2024年海外客户账期相对较长，应收账款周转天数有所增加。

9*盈利能力

图表8.反映公司盈利能力要素的主要指标值

25.00%

20.00%

15.00%

10.00%

5.00%

0.00%

2022年2023年2024年

总资产报酬率 EBITDA利润率

注：根据苏利股份所提供数据整理、绘制。

2022-2024年，该公司毛利分别为7.03亿元、2.80亿元和2.82亿元，其中2024年农药类和阻燃剂类产品毛利分

别为1.53亿元和1.24亿元，阻燃剂类产品毛利贡献有所提升；受益于产品销量增长，2024年毛利较上年小幅增加。

2022-2024年，该公司期间费用分别为2.20亿元、2.23亿元和2.96亿元，其中2024年销售费用为0.31亿元，同

比增长21.65%，系业务规模增长带来薪酬及社保福利费、差旅费、广告费等增加；管理费用为1.14亿元，同比增长14.89%，系主要产线转固和经营规模增加带动管理人员数量增加，以及公司实施股权激励；研发费用为1.13亿元，同比增长7.24%，主要系公司持续加强新产品研制和新工艺调试的投入；财务费用为0.38亿元，主要系产线转固费用化利息增加及存款利息收入减少所致。由于公司境外销售业务主要以美元作为结算货币，人民币升值会导致汇兑损失，反之则体现为汇兑收益，公司以即时结汇为主。2022-2024年公司期间费用率分别为6.97%、

11.37%和12.80%，2024年期间费用率有所上升，主要系财务费用增加所致。

2024年，该公司投资收益为0.11亿元，主要为权益法核算的长期股权投资世科姆作物科技（无锡）有限公司（简称“世科姆无锡”）产生的收益；公司其他收益为0.19亿元，主要为政府补助；资产减值损失为0.15亿元，全部为存货跌价损失；信用减值损失为0.02亿元，主要为应收账款坏账损失。2022-2024年，公司净利润分别为

3.89亿元、0.14亿元和-0.28亿元。2024年公司受产品价格下跌及折旧费用增加影响，经营亏损。

2025年第一季度，受产品销售量价齐升影响，该公司毛利较上年同期增加0.65亿元至1.25亿元，期间费用为

0.76亿元，因营业收入规模增长，期间费用率降至11.82%。同期实现净利润为0.36亿元，公司经营情况有所好转。

2022-2024年该公司总资产报酬率分别为10.38%、0.89%和0.58%，EBITDA利润率分别为19.30%、9.72%和11.82%。

近两年公司整体盈利能力有所下滑。

3.财务

跟踪期内，受盈利水平下滑及分红派息影响，该公司权益资本小幅下降。应收账款增加致使经营活动现金流净额转为净流出，且投资活动现金流净额随项目建设持续净流出，公司面临一定资金平衡压力。但公司刚性债务负担较轻，具有再融资空间，且期限结构偏向于中长期，货币资金能够对公司债务偿付提供一定保障，即期偿债风险可控。后续若公司发行的可转债到期未转股，或将加重公司债务负担。

10（1）财务杠杆

图表9.公司财务杠杆水平变动趋势

2.50

46.002.40

2.30

44.00

2.20

42.002.10

2.00

40.00

1.90

38.001.80

1.70

36.00

1.60

34.001.50

2022年末2023年末2024年末2025年3月末

资产负债率（左轴，%）权益资本与刚性债务比（右轴，x）注：根据苏利股份所提供的数据整理、绘制。

2022-2024年末及2025年3月末，该公司资产负债率分别为37.14%、43.62%、44.45%和41.75%，2024年末较

上年末变化不大，具有一定再融资空间。2022-2024年末及2025年3月末，公司权益资本与刚性债务比分别为

2.21倍、1.88倍、1.88倍和2.03倍，覆盖程度尚可。

*资产

图表10.公司核心资产状况及其变动（单位：亿元，%）主要数据及指标2022年末2023年末2024年末2025年3月末

金额31.8124.9821.2219.10流动资产

占资产总额的比重59.8343.9236.9534.48

其中：货币资金19.2413.264.433.41

交易性金融资产0.20-2.901.70

应收账款3.502.574.715.55

应收款项融资4.053.333.892.30

存货3.523.514.234.98

金额21.3631.9036.2036.30非流动资产

占资产总额的比重40.1756.0863.0565.52

其中：固定资产8.6112.9429.3728.67

在建工程7.4315.103.003.59

无形资产1.271.911.871.86

长期股权投资2.200.560.600.61

期末全部受限资产账面金额4.943.983.65未统计

受限资产账面余额/总资产9.297.006.37未统计

注：根据苏利股份所提供数据整理、计算。

2024年末，该公司流动资产为21.22亿元，以货币资金、交易性金融资产、应收账款、应收票据及应收款项融资和存货为主。其中，货币资金为4.43亿元，较上年末减少66.59%，主要系项目建设支出增加及购买理财所致，其中受限1.46亿元，为银行汇票保证金、信用证保证金；交易性金融资产为2.90亿元，主要系公司利用闲置募集、自有资金购买的短期理财；应收账款为4.71亿元，较上年末增长83.26%，主要系公司账期较长的海外市场销售规模增长所致，主要为一年以内的应收账款，应收账款前五大客户合计占比49.77%；年末公司累计计提应收账款坏账准备0.12亿元，占应收账款余额比例较低；应收款项融资3.89亿元，较上年末增长16.94%，主要系公司收到的票据及票据质押增加所致，其中受限部分2.19亿元，为公司开具银行承兑汇票提供质押担保；存货为4.23亿元，较上年末增长20.66%，年末计提存货计提跌价准备0.09亿元。

2024年末，该公司非流动资产为36.20亿元，主要包括固定资产、在建工程和无形资产等。其中，固定资产为

29.37亿元，主要为房屋及建筑物和机器设备等，较上年末增长126.92%，系苏利宁夏氯化项目及部分公用工程

11和行政综合设施、大连永达苏利原料药及医药中间体和中试车间（一期）项目、百力化学啶酰菌胺项目等在建

工程项目完工转入所致；在建工程相应减少80.15%至3.00亿元，期末在建工程主要为可转债募投项目；无形资产为1.87亿元，较上年末减少2.05%，主要系大连永达苏利2021年购入的土地；长期股权投资0.60亿元，较上年末增长7.31%，主要系对苏利制药联营企业上海众擎元创医药科技有限公司增加投资。

2024年末，该公司受限资产总计3.65亿元，占资产总额的6.37%，受限资产为银行汇票保证金、信用证保证金

及为公司开具银行承兑汇票提供质押担保。总的来看，公司受限资产规模较小。

2025年3月末，该公司总资产为55.41亿元，较上年末减少3.51%。同期末，公司货币资金较上年末有所减少，

主要系备货及项目建设投入等资本性支出增加；交易性金融资产减少至1.70亿元，主要系理财到期；应收账款较上年末增长17.79%，主要系公司一季度销售量增加所致；固定资产较上年末减少2.37%，主要系折旧增加所致；在建工程较上年末增长19.72%，主要系苏利宁夏等项目建设持续投入。此外，其他主要资产科目变化不大。

*所有者权益

图表11.公司所有者权益构成及其变动趋势

30.003.70

3.65

25.003.60

20.003.55

3.50

15.003.45

3.40

10.003.35

5.003.30

3.25

0.003.20

2022年末2023年末2024年末2025年3月末

归属于母公司所有者权益（亿元）少数股东权益（亿元）归母权益/少数股东权益（x，右轴）注：根据苏利股份所提供的数据整理、绘制。

2022-2024年末及2025年3月末，该公司所有者权益分别为33.42亿元、32.07亿元、31.90亿元和32.27亿元。

公司所有者权益主要由未分配利润和资本公积构成。2022-2024年，公司现金分红金额分别为0.72亿元、0.99亿元和0.09亿元。公司利润分配政策较稳定，因利润留存小于分红金额，2024年末公司未分配利润13.30亿元，较上年末减少1.61%；未分配利润占所有者权益41.69%，权益结构稳定性一般。同期末，公司其他权益工具为

1.20亿元，系可转换公司债券权益部分确认。

*负债

图表12.公司债务结构及核心债务（单位：亿元、%）主要数据及指标2022年末2023年末2024年末2025年3月末

刚性债务15.1317.0616.9715.93

其中：短期刚性债务6.596.414.713.27

中长期刚性债务8.5410.6512.2612.67

应付账款2.725.816.204.93

合同负债0.190.270.080.05

递延收益0.440.611.061.12

综合融资成本4.013.594.17-

注：*根据苏利股份所提供数据整理、计算；*综合融资成本=（本期列入财务费用的利息支出+本期资本化利息支出）/[（期初刚性债务余额+期末刚性债务余额）/2]。

2022-2024年末，该公司负债总额分别为19.75亿元、24.81亿元和25.52亿元，主要由刚性债务、应付账款、合

同负债和递延收益组成，其中刚性债务占比较高；长短期债务比分别为86.63%、88.52%和113.82%，2024年末公司应付票据减少、长期借款增加，债务期限结构有所优化。2024年末，公司应付账款为6.20亿元，较上年末

12增长6.57%，主要为购买原材料、机器设备的款项及应付工程款等；合同负债为0.08亿元，全部为预收货款；

递延收益1.06亿元，较上年末增长74.84%，系本期收到与资产相关的政府补贴增加。

2024年末该公司刚性债务为16.97亿元，较上年末减少0.09亿元。公司刚性债务主要为应付票据、银行借款和

应付债券，分别占比23.44%、21.53%和55.03%，其中应付票据3.98亿元，较上年末减少27.88%，主要系公司改变了对部分供应商的付款方式，从开票支付变为直接拆票后背书转让支付，公司在宁波银行、中信银行、浙商银行等银行开展票据池业务，通过将收到的票据质押（质押比例100%），以开立票据；应付债券为9.34亿元，系公司发行的可转债。此外，公司长期借款2.92亿元，较上年末增加1.06亿元，主要系苏利宁夏及大连永达苏利项目建设需要。

截至2025年3月末，该公司刚性债务规模较上年末小幅下降，主要系应付票据减少所致；应付账款较上年末减少20.53%至4.93亿元，系支付了部分工程款；其他主要负债科目变化不大。

图表13.截至2024年末公司存续刚性债务期限结构（单位：亿元）到期年份≤1年（1~2年]（2~3年]（3~5年]＞5年合计合并口径4.750.100.2911.97-17.11

注：*根据苏利股份所提供数据整理、计算；*表内数据包含部分银行借款未来应付利息。

（2）偿债能力

*现金流量

图表14.公司现金流量状况（单位：亿元）

2025年2024年

主要数据及指标2022年度2023年度2024年度

第一季度第一季度

经营环节产生的现金流量净额5.192.16-0.42-0.44-0.94

其中：业务现金收支净额5.642.52-0.05-0.28-1.00

投资环节产生的现金流量净额-7.24-6.41-8.58-0.97-2.65

其中：购建固定资产、无形资产及其他

6.026.596.992.182.65

长期资产支付的现金

筹资环节产生的现金流量净额9.17-1.900.910.421.08

其中：现金利息支出0.920.050.220.120.05

注：*根据苏利股份所提供数据整理、计算；*业务现金收支净额是指不包括其他因素导致的现金收入与现金支出的经营环节现金流量净额。

2022-2024年，该公司经营性现金流净额分别为5.19亿元、2.16亿元和-0.42亿元，主要为与主营业务相关的业务收支，同期业务现金收支净额分别为5.64亿元、2.52亿元和-0.05亿元。公司其他因素现金收支净额金额较小，主要为期间费用和押金及保证金支出以及政府补贴收入。2024年随着海外业务规模增长，公司支付材料款增加，而公司海外市场销售回款较慢，业务现金收支净额转负。2025年第一季度，公司经营性现金流净额净流出0.44亿元，主要系销售回款减少，但采购材料支出现金增加。

2022-2024年，该公司投资性现金流净额净流出分别为7.24亿元、6.41亿和8.58亿元。2024年公司投资性现金

流净额净流出主要系公司苏利宁夏、大连永达苏利等项目投资支出及部分理财未到期所致。2025年第一季度，公司投资性现金流净流出为0.97亿元，主要为项目投资，未来随着项目的建设推进，预计仍将维持一定规模的投资支出。

2022-2024年，该公司筹资性现金流净额分别为9.17亿元、-1.90亿元和0.91亿元，2024年公司增加部分项目贷款。同期公司分配股利支出的现金分别为0.72亿元、0.99亿元和0.33亿元。2025年第一季度，公司筹资性现金流净额为0.42亿元，主要系新增长期借款。

13*偿债能力

图表15.公司偿债能力指标值（单位：亿元、倍）主要数据及指标2022年度2023年度2024年度

EBITDA 6.08 1.90 2.73

EBITDA/全部利息支出 14.20 3.30 3.85

EBITDA/刚性债务 0.57 0.12 0.16

注：根据苏利股份所提供数据整理、计算。

2022-2024 年，该公司 EBITDA 分别为 6.08 亿元、1.90 亿元和 2.73 亿元，2024 年公司固定资产折旧大幅增加，

EBITDA 较 2023 年增长 0.83 亿元。同期公司刚性债务规模小幅下降，利息支出有所增长，EBITDA 对全部利息支出和刚性债务的覆盖倍数分别增至3.85倍和0.16倍，保障程度有所提升。

4.调整因素

该公司受限资产比例低，资产流动性仍处于较好水平。公司后续仍有一定融资空间，具有较强财务弹性。跟踪期内公司控股股东及实际控制人无变化；在环保、社会责任、治理与管理等方面，公司无重大负面或不良记录。

（1）流动性/短期因素

图表16.公司资产流动性指标值（单位：%）主要数据及指标2022年末2023年末2024年末2025年3月末

流动比率300.64189.79177.74209.79

速动比率264.16159.79140.53152.60

现金比率222.04126.0494.0481.42

注：根据苏利股份所提供数据整理、计算。

2022-2024年末，因货币资金持续减少，公司流动比率、速动比率和现金比率均持续下降，但资产流动性仍处于较好水平。

截至2025年3月末，该公司获得的综合授信总额为19.09亿元，尚未使用额度为16.81亿元。此外，公司作为上市公司，资本补充渠道较为通畅。

（2） ESG 因素

环境方面，跟踪期内该公司子公司苏利化学和苏利制药均属于无锡市生态环境重点监管单位，百力化学属于泰州市生态环境局重点排污单位，苏利宁夏为宁东基地生态环境局环境风险重点管控企业，大连永达苏利为大连市环境监管重点单位；公司子公司均持有有效期内的《排污许可证》。2024年6月，因未保证自动检测设备正常运行，百力化学收到泰州市生态环境局下发的编号为泰环罚字【2024】46号的《行政处罚决定书》，被处以罚款贰万元，目前百力化学已采取整改措施，确保污染物排放自动监测设备正常运行。2024年公司环保投入11836.92万元，主要为相关环保设备折旧费用。虽然公司注重安全环保绿色生产，但由于业务特点，随着安全环保政策趋严，公司未来仍持续面临安全环保压力。

管理方面，该公司设股东大会、董事会、监事会和高管层。股东大会是公司的权力机构；董事会对股东会负责，董事会有董事9名，其中独立董事3名；监事会主要负有监督职责，设监事3名，其中职工监事1名；公司设总经理一名，由董事会聘任或解聘，对董事会负责，主持公司的生产经营管理工作。2025年2月，公司召开2025

年第一次临时股东大会及第五届董事会第一次会议，选举汪静莉为董事长及总经理，选举缪金凤、刘志平、孙

海峰、王大文、徐荔军为非独立董事，选举段亚冰、胡跃年、沙昳为独立董事；选举张育雨为监事会主席，选举王丽霞、汤培烨为监事，其中汤培烨为职工代表监事。跟踪期内，公司控股股东和实际控制人未发生变化，截至2025年3月末，缪金凤仍为公司实际控制人，直接持股比例为39.16%，并通过江苏沽盛投资有限公司（缪金凤持股55.5%）持有公司9.79%的股权。此外，公司股东汪静莉、汪焕兴、汪静娟、汪静娇为缪金凤的一致行为人，合计持有公司19.58%股份。公司实际控制人缪金凤及其一致行动人的股权均未质押。

14近三年，该公司在信息透明度方面无重大缺陷，未出现延期披露财务报表，已披露财务报表未出现重大会计差错；另外，公司未受到监管处罚。

（3）表外事项

根据审计报告，截至2024年末，该公司无对外担保，亦无重大诉讼、仲裁事项。

（4）其他因素

该公司关联交易主要是向世科姆无锡销售农药制剂，2024年销售金额为0.37亿元；关联采购金额不大，主要系上海众擎向公司提供研发服务。

根据该公司提供的本部2025年6月6日《企业征信报告》，公司本部无信贷违约记录。根据公开渠道查询（查询日为2025年6月9日），近三年公司本部未受到重大行政处罚，亦未被列入经营异常名录及严重违法失信名单。

该公司生产性业务均由子公司负责，本部职能定位为投资管理。2024年末，公司本部总资产为25.70亿元，主要包括0.54亿元的货币资金、5.36亿元的其他应收款和18.95亿元的长期股权投资；总负债9.72亿元，主要包括9.34亿元的应付债券；所有者权益为15.98亿元。2024年公司本部实现收入0.06亿元，净利润0.28亿元；经营性现金流净额为-0.44亿元。2024年受行业景气度下降及固定资产折旧增加影响，公司整体业绩虽有所下滑，但本部仍实现0.28亿元净利润，公司对下属子公司实行有效管控，有助于本部债务的及时偿付。

5.同业比较分析

本评级报告选取了利民控股集团股份有限公司作为该公司农药板块的同业比较对象，同时选取浙江万盛股份有限公司和扬州晨化新材料股份有限公司作为公司阻燃剂板块的同业比较对象。

该公司在农药板块规模较小，盈利能力较弱，但财务杠杆处于偏低水平；公司在阻燃剂板块，由于产品差异化，营运效率偏低，盈利能力偏弱，权益资本对刚性债务保障程度偏低。

债项信用跟踪分析债项主要条款跟踪分析

本次债券为可转换公司债券，转股期限自可转债发行结束之日起满六个月后的第一个交易日起至可转债到期日止，在可转债期满后五个交易日内，该公司将赎回未转股的可转债。此外，本次债券还设置了有条件赎回条款和回售条款以及附加回售条款。

关于有条件赎回条款，在本次可转债转股期内，当下述两种情形的任意一种出现时，该公司有权决定按照债券面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未转股的可转债：（1）在转股期内，公司股票连续三十个交易日中至少有十五个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的130%（含130%）。（2）未转股余额不足3000万元时。

关于有条件回售条款，在本次可转债最后两个计息年度，如果该公司 A 股股票在任何连续三十个交易日的收盘价格低于当期转股价格的70%时，可转债持有人有权将其持有的全部或部分可转债按面值加上当期应计利息的价格回售给公司。

关于附加回售条款，在本次可转债存续期内，若本次可转债募集资金投资项目的实施情况与该公司在募集说明书中的承诺情况相比出现重大变化，且该变化被中国证监会认定为改变募集资金用途的，可转债持有人享有一次回售的权利。

若因该公司股价低迷或未达到债券持有人预期而导致本次可转债不能转股，将会增加公司本息支出压力。同时，基于上述赎回和回售条款，本次可转债还可能面临存续期缩短的风险。

15跟踪评级结论综上，本评级机构评定苏利股份主体信用等级为 AA-，评级展望为稳定，苏利转债信用等级为 AA-。

16附录一：

公司与实际控制人关系图缪金凤

55.50%

江苏沽盛投资有限公司

39.16%

9.79%

江苏苏利精细化工股份有限公司

注：根据苏利股份提供的资料整理绘制（截至2025年3月末）。