2023Q3 服装零售延续稳健复苏态势，同比增速波动主要系基数差异。据国家统计局数据，1~9 月累计服饰品类零售同比+10.6%（同比2021 年+3.0%，略弱于消费大盘整体），7/8/9 月单月同比分别+2.3%/+4.5%/+9.9%。展望2023Q4 及2024H1，我们认平稳弱复苏仍是消费的主基调。

品牌服饰：2023Q3 收入稳健增长，盈利质量持续修复。财务回顾：①2023Q3 板块收入及业绩同比增速较Q2 放缓，主要系基数差异，Q4 预计将进一步加快。2023Q1~Q3A 股品牌服饰重点公司收入/业绩同比2022 年分别+5.9%/43.3%（同比2021 年分别-0.3%/+4.1%）。②经营杠杆及零售效率优化驱动盈利质量修复，现金流管理恢复正常，品牌商备货应对旺季，库存预计在2023Q4 得到有效去化。趋势判断：①分渠道来看，线下店效恢复带动增长，我们判断2023Q3 逐渐步入净拓店阶段，同期电商表现弱于线下。②分品牌来看，男装公司运营稳定，Q3 收入及业绩保持稳健增长；大众及女装终端相对较弱，对公司降本控费的能力带来考验，不同品牌商业绩表现分化。

1 、中高端服饰： 2023Q1~Q3 板块重点公司收入/ 业绩同比2022 年分别+16.0%/+36.5%（同比2021 年分别+15.7%/+20.5%），整体表现好于行业整体。

其中高端运动休闲年初以来流水迅速恢复，我们估计比音勒芬/报喜鸟2023 年业绩分别增长30%+/近50%，表现领先行业。

2、大众服饰：盈利质量修复为主要逻辑，降本控费提效的效果得以检验。2023Q1~Q3大众服饰板块重点公司收入/业绩同比2022 年分别+2.9%/+60.7%（同比2021 年分别-6.0%/-1.4%）。

3、家纺：终端弱复苏，加盟发货逐步回暖，运营质量稳中有升。2023Q1~Q3 板块重点公司收入/业绩同比2022 年分别+2.9%/+12.5%（同比2021 年分别-0.1%/+4.2%）。

龙头现金流稳健，库存去化顺利，盈利能力稳步提升。

纺织制造：2023Q3 订单环比趋势向好，期待Q4 加速改善。1）我们判断近期服饰制造订单改善，主要来自下游库存压力的减轻，终端消费保持弱复苏趋势。7~9 月中国服装及衣着附件出口金额同比分别-18.7%/-12.5%/-8.9%，降幅环比逐月收窄。

2023Q1~Q3 成衣制造重点公司收入同比-5.7%/业绩同比-6.3%。2）展望Q4，我们判断伴随着品牌商库存压力进一步减轻、上游制造商产能利用率有望进一步修复，体现在报表上，估计重点公司Q4 收入在低基数下有望同比稳健增长。

黄金珠宝：金价上涨+消费复苏催化，销售延续优秀表现。前三季度金银珠宝类零售额同比增长12.2%，金价上涨+消费复苏驱动黄金饰品终端消费，板块公司业绩走强，2023Q1~Q3 黄金珠宝板块重点公司收入同比+20.5%，毛利率/净利率同比分别+0.5/0.1pct 至8.9%/3.6%。中长期来看，金价的震荡上行趋势或将为为终端消费提供支撑，头部标的继续推动渠道开店+产品优化以获取份额。

投资建议：1）运动鞋服龙头运营稳健，推荐【安踏体育、李宁、特步国际、滔搏】，2023 年PE 为25/18/16/20 倍，关注361 度。2）时尚服饰推荐全年业绩快速增长确定性强的【报喜鸟、比音勒芬、海澜之家】，2023 年PE 分别为13/20/11 倍；推荐低估值羽绒服龙头【波司登】，对应FY2024 为12 倍。3）服饰制造基本面环比改善，推荐申洲国际、华利集团、伟星股份，对应2024 年PE 分别为21/16/18 倍；关注健盛集团。4）黄金珠宝赛道关注周大福，对应FY24PE 为17 倍。

风险提示：消费环境波动；盈利质量不及预期；汇率波动风险；门店扩张不及预期。