东尼电子：蓄势待 发的国产碳化硅衬底新秀。东尼电子成立于2008年，2017 年上市。公司以超微细电子线材两款“拳头产品”（复膜线、超微细导体）起家，2017 年切入金刚石切割线，近年以多元化战略拓展光伏胶膜、新能源车锂电池极耳、铝塑膜、碳化硅衬底等新品。2021 年公司营收13.4 亿元，多年研发即将迎来收获期，SiC 衬底等产品有望放量增长。

下游需求增长促碳化硅产业化提速，导电型碳化硅衬底迎国产替代机遇。受益于SiC 衬底优异的电学性能和新能源汽车、新能源发电等下游需求的快速增长，全球导电型SiC 衬底市场快速扩容。根据Yole，SiC 功率器件市场规模有望从2021 年的11 亿美元增长至2027 年的63 亿美元，2021-2027 年CAGR 高达34%。若按衬底成本占比47%测算，到2027年SiC 衬底市场规模约为39 亿美元，其中导电型衬底市场规模约23 亿美元。当前全球SiC 导电型衬底被美国Wolfspeed、美国二六、日本罗姆垄断，三家合计份额高达近90%，国产替代需求迫切，随着下游需求快速放量和份额提升，未来成长可期。

募投建设年产12 万片导电型碳化硅衬底，已签订2 万片大额订单保障营收。2017 年公司储备研发SiC 项目。2021 年，公司募集3.3 亿元增加SiC 衬底产能，预计于2023 年11 月达产。根据公司三季报披露，公司已于9 月与下游客户签订《采购合同》，约定东尼半导体向该客户交付2万片6 英寸碳化硅衬底，含税销售额1 亿元。目前已收到该合同50%货款。目前公司SiC 衬底客户主要为东莞天域，瀚天天成也有产品在送样。

两家均为国产外延片核心供应商，且在大幅扩产。随天域、天成产能增加，公司有望受益于其对上游衬底需求的同步增长。

盈利预测与投资评级：我们预计公司22/23/24 年营收20/28/38 亿元，同增51%/37%/36%；归母净利润1.5/2.2/3.0 亿元，对应22/23/24 年PE 为95x/64x/48x。考虑公司SiC 衬底近期取得重大突破，明年成长性较高，维持“买入”评级。

风险提示：客户集中度较高；产品进展不及预期；新能源车渗透率不及预期。