公司发布2024 年年报与25Q1 季报，25Q1 业绩略超市场预期。1）24 年营收107.8 亿元，同增21.0%；归母净利润15.5 亿元，同增30.0%；扣非归母净利润15.2 亿，同增29.6%。2）25Q1 营收23.6 亿元，同增8.1%，归母净利润3.9 亿元，同增28.9%，扣非归母净利润3.8 亿，同增29.8%。3）每10 股派发11.9 元现金股利（含税）。

费用管控得力，25Q1 公司盈利能力增强。1）盈利能力：25Q1 毛利率增加2.7pct 至72.8%，主因高毛利产品销售提升；归母净利润率同比提升2.8pct 至17.2%。2）费用率：25Q1销售费用率下行1.2pct 至45.6%，主要由于子品牌经营情况改善及主品牌费率下行；管理费用4.2%，同比下行0.2pct；研发费用1.8%，同比下行0.3pct。三项费用率合计下行1.7pct，助力净利率大幅提升。3）运营能力：25Q1 经营性现金流6.8 亿元，同比增长56.8%，存货周转天数同比减少31.8 天至96.7 天。

主品牌高基数稳健成长，子品牌覆盖全面持续增长。24 年珀莱雅品牌营收85.8 亿元，同比增长19.6%，占比79.7%；彩棠营收11.9 亿元，同比增长19.0%，占比11.1%；Off&Relax 品牌营收3.7 亿，同比增长71.1%，占比3.4%；悦芙媞营收3.3 亿元，同比增长9.4%，占比3.1%。原色波塔营收1.1 亿元，同比增长138.4%，占比1.1%。主品牌珀莱雅营收占比79.7%，子品牌合计占比20.3%，子品牌综合占比提升1pct。

主品牌珀莱雅25 年看点：1）品牌力方面，易烊千玺担任品牌全球代言人，刘亦菲担任防晒系列代言人，代言人流量、关注与“咖位”三者均备，助力品牌焕新与品牌力提升。2）产品矩阵扩充，双抗精华获批美白特征，重磅上市；“启时光蕴”进军高端美白市场；修颜防晒二合一的超膜粉管发布；底妆气垫BB 霜口碑发酵中。3）投放效率提升，在竞争激烈、费用高企的抖音等兴趣电商渠道，25Q1 珀莱雅品牌提高自播占比，销售费用率下行，利好公司盈利能力。子品牌25 年看点：1）Off&Relax 销售恢复高速增长，产品矩阵建设日益完善；惊时品牌成功上市，与OR 协同完善品牌矩阵；2）彩棠品牌持续推进底妆产品建设，小圆管粉底液销售占比提升，反响良好口碑扩圈；3）悦芙媞，牢据油皮护理心智，24 年实现盈利，25 年再接再厉。

公司深耕大众化妆品领域，乘大单品东风，享线上渠道流量红利。公司主品牌形象和产品华丽升级，大单品策略卓有成效，子品牌布局全面，彩棠大获市场认可，洗护品牌OR 抢占中高端美发赛道，悦芙媞承接平价市场并承担出海重任，品牌矩阵尽享中国海量美妆市场。根据25Q1 业绩，小幅下调25-26 年盈利预测并新增27 年盈利预测，预计25-27 年归母净利润为18.2/21.0/23.6 亿元（原25-26 年盈利预测20.1/24.4 亿元），对应PE 为18/16/14 倍，维持“买入”评级。

风险提示：市场需求变动；行业竞争加剧；渠道费用高企；新品牌销售不及预期。