高基数下25Q2 收入/利润同比+6.49%/+2.4%，筹划H 股上市1）公司1H25 营收53.62 亿元、同比+7.21%，归母净利润7.99 亿元、同比+13.8%，扣非归母净利润7.71 亿元、同比+13.49%；单Q2 营收30 亿元、同比+6.5%，归母净利4.1 亿元、同比+2.4%，扣非归母净利3.92 亿元、同比+1.2%。

2） 收入拆分

线上直营平稳，线下承压。1H25 线上直营/分销营收39.05/12.04 亿元、同比+4.87%/+25.91%，线下营收2.47 亿元、同比-21.49%分品类，1H25 护肤类、美容彩妆类、洗护类产品收入41.99、8.37、3.2 亿元，同比+0.2%、+26%、+131%。

3）618 活动宣传力度加大、新品推出投入加大致销售费用率提升明显，降本增效显著、毛利率持续优化，Q2 整体毛销差收窄。2Q25 毛利率73.85%、同比+4.25PCT、环比+1.1PCT；销售费用率52.7%、同比+6PCT、环比+7.1PCT；管理费用率2.6%、同比-0.23PCT、持续优化；归母净利率13.6%、同比-0.55PTC、环比-2.95PCT。

4）中期每股分红0.8 元（含税）、现金分红总额占归母净利润的 39.48%主品牌珀莱雅持续推动产品矩阵升级

1H25 珀莱雅品牌营收39.79 亿元、同比-0.08%、占比 74.27%，聚焦复合型需求、高增长需求、医美趋势融合及护肤型底妆突破四大方向。4 月双抗系列上新美白特证版的双抗精华、水乳、霜，新推美白特证版“能量美白系列”，源力系列推出次抛精华和械字号面膜、专注日常肌肤急救场景及医美术后修护，护肤型底妆38 活动期间新推“持妆夜气垫”、6 月上新“双色夜粉饼”。

持续发力多品牌、多品类，1H25 年OR&原色波塔表现亮眼、彩棠增长稳健1H25 彩棠营收7.05 亿元、同比+21%，OR 营收2.79 亿元、同比+102.52%，悦芙媞营收1.66 亿元、同比+3.31%，原色波塔营收0.97 亿元、同比+80.18%，其他品牌营收1.3 亿元、同比+65.97%。彩棠持续夯实“专业化妆师”品牌定位，扩张底妆品类，上新“双色高光盘”新色、“小圆管粉底液”油皮版、“双生气垫”、“气色多用膏”；OR 持续扩充产品矩阵，上新进阶线- 净屑系列+香氛季节限定系列+大单品规格延展+专业防脱护理工具+海外差异化定制品）；原色波塔从“眼部专家”向 “均衡型潮流彩妆品牌”转型初步见效，推出“原色构建双效修容棒”、升级“原色多效遮瑕盘”。

盈利预测与估值分析

持续发力多品牌、多品类，国货美妆龙头行稳致远。预计25-27 年归母净利润17.32/19.54/21.64 亿元，同比+11.62%/+12.81%/+10.73%，当前市值对应PE21/19/17 倍，维持“增持”评级。

风险提示

营销投放效果不及预期，行业竞争加剧