公司公告：26H1 收入53.7 亿元/yoy+0.2%，归母净利11.7 亿元/yoy+46.3%，扣非归母净利6.6 亿元/yoy-13.8%；26Q2 收入30.7 亿元/yoy+2.2%，归母净利8.0 亿元/yoy+96.3%，扣非归母净利3.2 亿元/yoy-17.5%，归母增速较快主要源于并购花知晓股权增值带来投资收益4.5 亿直接增厚利润。

分品类：护肤增速Q2 降幅环比收窄，小品牌高增提供增量。

1）护肤：26H1 收入39.1 亿元/yoy-7%，Q1/Q2 分别-11%/-4%。

①珀莱雅：26H1 收入36.9 亿元/yoy-7.2%。H2 有望以核心系列升级夯实基本盘：红宝石面霜历时3 年迭代至4.0 版本，主打“皮骨双修”概念、同步官宣代言人，关注重磅新品的销售反馈；此外公司源力系列中，精华/面霜/面膜产品升级均已完成备案，关注后续发布节奏；②悦芙媞：26H1 收入1.8 亿元/yoy+5.0%。

2）彩妆：26H1 收入9.0 亿元/yoy+7%，Q1/Q2 分别+6%/+8%；①彩棠：26H1 收入5.5 亿元/yoy-21.9%，我们预计源于彩妆尤其中等价位带竞争较为激烈所致；②原色波塔：26H1 收入3.1 亿元/yoy+222%，持续高增，Q3 品牌推出反骨主题系列，或有助于进一步提升品牌声量。

3）洗护：26H1 收入5.6 亿元/yoy+75%，Q1/Q2 分别+109%/+57%。

OR 4.8 亿元/yoy+70.8%、惊时0.8 亿元/yoy+104%，持续保持优异增长。

品牌&渠道结构变化导致毛销差下降。26H1 毛利率/期间费率/净利率分别同比+0.9/+5.1/+6.8pct ， 其中费率端销售/ 管理费率分别+3.5/+1.1pct，毛销差-2.6pct，销售费率提升主要源于形象宣传推广费用同比增长快于收入，我们预计源于品牌维度盈利能力偏弱、销售费率更高的小品牌占比提升以及管理费率提升主要源于薪酬增加，以及数智化建设等相关咨询费用增加。

【投资建议】

盈利预测与评级：主品牌维度H2 多个核心大单品升级有望带动增速好转，花知晓H2 并表有望增厚收入、业绩端表现，重点关注红宝石面霜4.0 销售反馈。

我们预计公司2026-2028 年归母净利润19.7/18.2/19.4 亿元，同比分别+31.6%/-7.6%/+6.4%，按9 月7 日收盘价计算，对应PE 分别为12/13/13X，给予“增持”评级。

【风险提示】

新品迭代后销售反馈不及预期、线上流量成本提升、行业竞争加剧。