国货美妆龙头2023 年、2024Q1 经营表现均亮眼公司发布年报及一季报：2023 年实现营收89.05 亿元（同比+39.5%，下同）、归母净利润11.94 亿元（+46.1%），且现金分红比例达46.0%；2024Q1 实现营收21.82亿元（+34.6%）、归母净利润3.03 亿元（+45.6%）。考虑公司一季度表现良好，我们上调2024-2025 年并新增2026 年盈利预测，预计公司2024-2026 年归母净利润为15.17（+0.57）/18.88（+0.48）/22.83 亿元，对应EPS 为3.82（+0.14）/4.76（+0.12）/5.75 元，当前股价对应PE 为27.1/21.7/18.0 倍，维持“买入”评级。

第二梯队品牌增势亮眼，综合盈利能力稳步提升分品牌看，2023 年珀莱雅实现营收71.8 亿元（+36.4%）突破70 亿大关，彩棠/OR/悦芙媞分别实现营收10.0/2.2/3.0 亿元，同比分别增长75.1%/71.2%/61.8%，第二梯队品牌增势良好。分渠道看，线上/线下分别实现营收82.7 亿元（+43.0%）/6.2亿元（+7.4%），线上延续高成长、线下止跌转增。分品类看，护肤类/美容彩妆类/洗护类营收分别为75.6/11.2/2.2 亿元，同比分别增长37.9%/48.3%/71.2%。盈利能力方面，2023 年/2024Q1 毛利率分别为69.9%（+0.2pct）/70.1%（+0.1pct），预计主要系线上占比进一步提升带动。费用方面，销售/管理/研发费用率2023年同比分别+1.0pct/+0.0pct/-0.1pct，2024Q1 则同比分别+3.6pct/-1.4pct/-1.0pct，公司持续加大品牌宣传推广力度，管理、研发费用受规模效应影响降低。

产品+品牌+渠道全方位发力，国货美妆龙头有望延续增长产品：公司一方面升级原有大单品（2024 年来推出源力面霜2.0、红宝石精华3.0等），另一方面也在不断探索新系列（如盾护防晒、底妆等）。品牌：主品牌+第二梯队的品牌矩阵已初步成型，期待第三梯队品牌贡献增量。渠道：线上方面，公司将进一步加强天猫精细化运营深度，并通过高质量内容优化抖音投放效率；线下方面，公司将持续挖掘日化网点增量机会，并聚焦有影响力的商圈、大型百货，在购物中心开设线下店为消费者带来新体验；此外，公司亦在探索海外机会。

风险提示：消费意愿下行、新品不及预期、过度依赖营销、市场竞争加剧。