事件：公司25H1 营收44.3 亿元，同比+9.0%；归母净利润4.7 亿元，同比-26.6%；扣非后归母净利润4.6 亿元，同比-21.8%。其中25Q2 营收22.9 亿元，同环比-17.1%/+6.4%，归母净利润1.9 亿元，同环比-49.6%/-31.6%，扣非后归母净利润1.9 亿元，同环比-47.13%/-31.6%；毛利率16.25%，同环比-6.3/-4.1pct，净利率8.4%，同环比-5.4/-4.7pct。

业务拆分：①海底电缆与高压电缆19.6 亿元，同比增长8.3%，毛利率25.0%；其中Q1/Q2 分别为12.0/7.6 亿元；②电力工程与装备线缆22.0亿元，同比增长24.9%，毛利率10.8%；③海洋装备与工程运维2.8 亿元，同比下降44.6%，毛利率29.1%。

在手订单环比持平：截至25 年8 月12 日，公司在手订单约196 亿元，其中电力工程与装备线缆50 亿元，环比增加6 亿元；海底电缆与高压电缆110 亿元，环比减少5 亿元；海洋装备与工程运维36 亿元，环比增加6 亿元。

存货及合同负债大幅提升：截至25Q2 末，公司存货31.2 亿元，环比25Q1 末增加8.6 亿元；合同负债16.7 亿元，环比增加7.8 亿元；存货及合同负债大幅提升，存货大幅增加，有望于Q3-4 陆续发货，确收有望迎来拐点。

盈利预测与投资评级：基于海风项目交付节奏低于预期，我们下调盈利预测，预计25-27 年归母净利润分别为15.4/20.0/24.6 亿元（原值为16.0/21.5/26.6 亿元），同比增长53%/29%/23%，对应PE 24/19/15x，维持“买入”评级。

风险提示：竞争加剧，行业装机不及预期，出口订单落地不及预期等。