投资要点

事件：公司25 年Q1-3 营收75 亿元，同比+11.9%，归母净利润9.1 亿元，同比-1.9%，扣非净利润9 亿元，同比+6.5%；毛利率20%，同比-2.1pct，归母净利率12.2%，同比-1.7pct。单Q3 来看，25Q3 营收30.7亿元， 同环比+16.5 ％ /+34.2 ％ ， 归母净利润4.4 亿元， 同环比+53.1%/+129.6％，扣非净利润4.4 亿元，同环比+79.5%/+134.2％；毛利率22.6%，同环比+0.9/+6.3pct，归母净利率14.4%，同环比+3.4/+6pct。

业务拆分：①海底电缆与高压电缆：25Q1-3 营收35.5 亿元，其中Q3 营收15.9 亿元；②电力工程与装备线缆：25Q1-3 营收35.4 亿元，其中Q3营收13.4 亿元；③海洋装备与工程运维：25Q1-3 营收3.5 亿元，其中Q3 营收0.1 亿元。Q3 起广东青洲五七、帆石一二项目陆续开始交付，海缆确收环比大幅提升。截至2025 年10 月23 日，公司在手订单约195.5 亿元，海底电缆与高压电缆117 亿元，电力工程与装备线缆39 亿元，海洋装备与工程运维39.3 亿元，环比均基本持平。

存货规模进一步上量，合同负债处于高位：公司25Q1-3 期间费用4.9 亿元，同比+5.3%，费用率6.5%，同比-0.4pct，其中Q3 期间费用1.9 亿元，同环比+7.9%/+28.2%，费用率6.3%，同环比-0.5/-0.3pct。25Q1-3 经营性净现金流3.2 亿元，同13.3%，其中Q3 经营性现金流-3.9 亿元。

25Q3 末存货36.3 亿元，较年初+97.7%，较25Q2 末+16.4%，存货规模继续上量，公司待交付项目进一步累积；合同负债15.7 亿元，较年初+37.0%，较25Q2 末-6.1%。

盈利预测与投资评级：基于25 年海风项目交付节奏低于预期，我们下调25 年盈利预测，预计25 年归母净利润为14.5 亿元（原值为15.4 亿元）。而项目订单有望累积至26~27 年交付，我们上调26~27 年盈利预测，预计26~27 年归母净利润分别为20.7/25.8 亿元（原值为20.0/24.6亿元），25~27 年同比增长44%/42%/25%，对应PE 31/22/18x，维持“买入”评级。

风险提示：竞争加剧，行业装机不及预期，出口订单落地不及预期等。