公司披露2023 年中报。2023 年上半年公司营业收入167.08 亿元，同比+21.19%，归母净利润-0.25 亿元，同比-154.37%。2023Q2 公司营业收入88.64 亿元，同比+19.59%，归母净利润-0.45 亿元，同比-125.62%。

原料行情多变，饲料承压向前。2023 年上半年，下游养殖业不景气，在一定程度上阻碍了原料价格变化的向下传导，国内各饲料企业在成本管控方面面临巨大挑战。

对此，公司从技术、采购、运营等多个方向入手，各部门紧密联动，协同降本增效。上半年，公司合并范围内企业饲料外销量197.9 万吨，同比增长11%；其中，预混料同比增长34%，浓缩料同比增长5%，配合料同比增长13%。

白鸡扩大规模，蓄力景气周期。2023 年上半年，公司控参股企业合计屠宰白羽肉鸡3.7 亿羽，同比增长16%，但受高苗价影响，屠宰端利润大幅下降。22 年引种不畅，行业预计从今年Q4 起逐步迎来白鸡的景气周期，公司趁势扩大白鸡规模。种鸡端，继续扩大父母代种鸡饲养规模，商品鸡雏自供比例将于四季度达到本年高点。

养殖端，商品代肉鸡养殖规模始终跟随屠宰端稳步扩张，上半年公司毛鸡自供比例超过90%。屠宰端，依托显著优于行业的运营水平和盈利能力，公司屠宰加工事业群产销规模不断扩大，控参股合计年屠宰产能超过11 亿羽。

猪价低位震荡，公司严控规模。2023年上半年，控参股企业合计出栏生猪53万头，其中肥猪35 万头，仔猪16 万头，种猪2 万头。在此基础上，公司不断优化内部养殖结构，逐渐扩大优势区域、优势项目产能利用率及权益份额，提高各猪场的考核标准，全力推动过程绩效管理体系，果断淘汰落后产能，养殖成绩稳步提升。

考虑到饲料增速低于预期、鸡苗价格大幅上涨、猪价超预期下跌，我们下调23-25年公司饲料销量增速，上调23-24 年鸡养殖成本，下调23-25 年猪价。预计23-25 年公司实现归母净利润2.73、11.99、10.85 亿元（原预测9.20、17.51、13.60 亿元），同比-46.8%、338.4%、-9.5%。考虑到2023 年猪养殖亏损，我们选择以2024 年业绩进行估值。分板块看，预计饲料、贸易相关业务以及生猪板块合计利润5.19 亿元、禽产业利润6.79 亿。根据饲料及生猪养殖、肉鸡可比公司24 年水平，分别给予上述2 大板块8x、11xPE，目标价12.65 元，维持“买入”评级。

风险提示：原材料风险、疫病风险、消费需求下滑超预期、畜禽价格波动风险