看好农化景气持续性但板块选择有分化：衣食住行四大需求链条中，板块相对有韧性的是吃产业链。宏观层面看，在其他链条内外需不确定性较大的背景下，农化需求相对刚性。当前粮食价格仍然处于近年历史高位水平，海外化肥农药巨头都相对看好来年农化的强劲需求。但从中观层面，今年农化板块内部化肥和农药两大子板块今年无论是基本面还是股价都走出了较大的差异性。22 年上半年主要是通胀逻辑，化肥及部分大宗农药等大宗属性较强的品种体现出明显价格弹性和抗通胀属性。Q2 末大宗通胀见顶，农化板块价格趋势出现分化，大宗化工属性的品类景气向下，精细化工属性的品类相对稳定。所以板块和标的选择又需要自下而上的角度，优先景气位置相对安全，且具备自身增长逻辑的品种。

弱周期农药具备更安全的增长基础：上一轮化工品景气上行周期开启于16 年底的供给侧改革，但当时全球农产品价格都在底部，需求边际催化弱，农化的景气回暖来源于供给侧产能压缩。而本轮农产品价格从底部大幅上行支撑农资投入，再加上疫情后全球对粮食安全的重视，农化来自需求层面的支撑远高于上一轮。对于大宗属性更强的品类而言，也会产生更强的投机需求，体现在微观层面往往就是主动累库，从而加速景气波动。大宗属性的差异导致了农药化肥价格走势的分化，也带来了农药内部品类景气表现的不同。但景气的上行抬升了利润和价格的基数，如果产品价格未来不出现同比当前更大幅度的提升，且产品销量端也没有增长的逻辑，那么后续业绩的增幅将非常有限，而股价的上涨又在于对业绩扩张的预期。所以，前期景气泡沫消化相对充分或者涨幅不明显的非大宗农药品种，主要是杀虫、杀菌及一些小品种除草剂，在当前背景下反而具有相对较好的安全边际，如果企业有持续量增的逻辑则未来业绩扩张的确定性更强。

寻找化肥量与价的动态平衡：从利润增长的角度看，化肥本身在产能扩张受到一定政策性限制的背景下，价格因素占主导作用。今年上半年的行情是化肥本身全球供需的紧平衡叠加化石能源通胀以及地缘政治共同的催化带来的综合结果，明年价格能否超越今年的涨幅依赖于这几大影响因素能否进一步激化，而化肥企业量增的逻辑则体现在上游资源扩张或者是下游产业链的延长，需要寻找量价变化下的平衡。

全球化肥供需紧平衡局面未改变，短期北半球的种植季将于2、3 月左右启动，种植季之前的化肥备货工作也将陆续开启，整体需求将进入持续改善期，届时也有望开启一波季节性的行情。三大化肥中，我们相对看好磷肥，以原料外购口径看价差水平目前较差，库存也处于历史中枢偏低的水平，反弹支撑更强。此外，在国内外供需格局的支撑下，我们认为磷矿石还将维持坚挺，拥有磷矿配套及增产储备的企业拥有长期竞争力。

农药板块，我们更加看好全球农药终端市场的景气及竞争环境，持续看好在海外布局自主登记及销售网络，对国内和国外同行均具备差异化竞争优势的润丰股份（301035，买入）；原药行业中长期走向宽松且竞争激烈，我们建议关注弱周期小品种原药占主导的，具备防守性和进攻性的标的，主要有海利尔（603639，买入）、贝斯美（300796，未评级）、中旗股份（300575，未评级）、联化科技（002250，增持）、利民股份（002734，未评级），以及目前处于估值低位的扬农化工（600486，增持）。

对于化肥板块，我们相对看好磷产业链，建议关注云天化（600096，增持）、川恒股份（002895，未评级）；钾肥板块我们建议关注有较大海外产能扩张储备的亚钾国际（000893，未评级）。

风险提示

产品和原材料价格波动风险；企业新项目进度不及预期风险。