报告摘要

公司发布2025 年三季报，2025 年前三季度公司实现营业收入31.27 亿元，同比下滑7.48%；归母净利润8.60 亿元，同比下滑10.11%；实现扣非净利润8.15 亿元，同比下滑12.36%。

分季度来看：2025 年单三季度公司实现营业收入10.67 亿元，同比下滑9.04%，实现归母净利润2.89 亿元，同比下滑14.30%；实现扣非归母净利润2.69 亿元，同比下滑18.82%。三季度业绩压力有所增加，主要受DRG/DIP 支付改革、拆分检验套餐及检验结果互认等政策影响。

盈利能力：公司2025 年前三季度销售费用率18.83%，同比增加2.52pp，预计主要系规模效应减弱，公司依然持续加大在市场拓展等销售方面的投入所致；管理费用率5.22%，同比增加0.84pp；研发费用率12.56%，同比下降2.56pp，主要系公司对部分符合条件的研发支出进行资本化处理所致；财务费用率0.20%，同比下降0.03pp，公司2025 年前三季度毛利率64.83%，同比下降1.03pp；销售净利率27.91%，同比下降0.77pp。

集采带来阶段性扰动，随着装机突破，中长期看有较高成长性。8 月15 日，安徽省医保局发布二十八省体外诊断试剂集采拟中选产品价格，平均降幅52.62%，最高降幅为84.25%，预计公司化学发光业务价格有所承压，但公司有望借助集采加速国产替代进程，进一步巩固和提升市场占有率。在集采背景下，公司加速仪器装机，600速发光和生免流水线装机持续保持较高水平，中长期有望保持持续的高成长性。

创新产品即将进入收获期，出海打开成长空间。随着公司超高速发光AutoLumo S900、微生物质谱检测系统Autof T 系列、微生物培养监测仪BC120 Plus、液相色谱串联质谱系列产品及液相色谱串联质谱流水线AutomsQ600、自主研发集成式智能化流水线Autolas B-1 Star 系列等陆续推出，以及全资子公司思昆生物完成Sikun 全系列产品布局等，公司创新产品矩阵逐步进入兑现阶段。海外方面，公司已在中国香港、匈牙利、印尼设立子公司，推进本地化运营。产品已进入亚洲、欧洲、北美洲、南美洲、非洲等，涵盖100 多个国家和地区。随着本地化运营逐步深入，后续海外有望贡献亮眼收入。

盈利预测与估值：根据财报数据，我们预计公司短期持续受政策扰动，未来在出海和创新产品驱动下，有望恢复高成长性。预计2025-2027 年营业收入42.49、48.74、56.15 亿元(-5%、15%、15%)，调整前分别为45.12、52.44、62.79 亿元；预计归母净利润11.07、12.71、14.81 亿元(-7%、15%、17%)，调整前分别为11.80、13.99、17.44 亿元。公司当前股价对应2025-2027 年20、17、15 倍PE，维持“买入”评级。

风险提示：行业政策变化风险、市场竞争加剧风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。