火炬电子始创于1989 年，是国内生产军用陶瓷电容器（MLCC）的主要厂家，也是首家能生产宇航级电容器的企业。公司业务分为“元器件、新材料、贸易”三大板块，“十三五”以来利润年均复合增速35.6%。2020 年公司发行可转债建设小体积薄介质层陶瓷电容器生产线，部分工序已开始带料试生产，建成投产后将新增该品类电容器84 亿只/年产能，补充公司高端MLCC产能。公司同时外延打造特种陶瓷材料业务，经过多年发展，有望成为新增长点。
特种MLCC 行业有望进入上升周期
特种MLCC 一直是公司核心业务，2021 年贡献整体营收的27%，贡献整体毛利的61%。高毛利自产业务向好驱动公司综合毛利率由2017 年的25.7%提升至22Q1 的40.64%。特种MLCC 受益于“新型武器装备放量+信息化程度提升+国产化率提升”三重逻辑驱动。其作为最上游的普适性元器件，生产节奏快，出货量弹性较大。一旦下游需求启动，企业业绩增速将较为明显。同时，周期性波动也相对较大。从目前趋势看，随着下游客户扩产到位，行业将进入上升周期。
和军用连接器和芯片相比，以MLCC 为代表的军用被动元器件特点是“单价低、筛选测试复杂、可靠性要求高”，行业格局相对稳固均衡。同时，振华科技、鸿远电子、火炬电子、宏达电子等公司都在扩张品类，适应军工旺盛需求。
品类扩张较快，打造第二成长曲线
火炬电子的自产元器件持续向特种钽电容、微波元件、电阻、温度补偿衰减器等其他品类扩展。子公司广州天极是国内少数实现从陶瓷、薄膜等介质材料制备到微波无源元器件生产全过程的企业之一，已公告拟分拆到科创板上市。子公司福建毫米已分别建成单层片式瓷介电容器生产线、温度补偿衰减器生产线、片式膜固定电阻器生产线。公司非MLCC 元件营收规模持续扩大，从2017 年的0.22 亿元快速增长至2021 年的2.67 亿元，年均复合增速达到86.73%；毛利润从2017 年的0.08 亿元增长至2021 年的1.62 亿元，年均复合增速112.6%。
特种陶瓷纤维材料“开花结果”
火炬电子全资子公司立亚新材主营高性能特种陶瓷纤维（碳化硅纤维、氮化硅纤维等），去年实现1.2 亿元收入和4100 万元利润，同比分别增长15%和26%。公司现已建成了第二代SiC 纤维、第三代SiC 纤维10 吨级产能产业化生产链，透波氮化硅纤维和宽频吸波纤维5 吨级产能产业化生产链。预计今年陶瓷纤维 和聚碳硅烷（PCS）业务继续保持增长势头。由PCS 制备的纤维和基体广泛应用于航天、航空、核工业的热端结构部件。
特种陶瓷纤维可承受极限温度达3000℃，远超高温合金，有望广泛应用于航空发动机燃烧室材料等。年报显示，公司通过技术独占许可方式掌握了CASAS300 特种陶瓷材料产业化的一系列专有技术，属国内首创，技术水平领先。产品性能和产能已具备稳定供货能力，未来可期。
投资建议
公司是我国特种MLCC 重要供应商之一。此前市场过于担心公司贸易业务受消费电子下行影响，忽视了特种产品贡献大部分利润的事实。公司自产元器件持续向特种钽电容、微波元件、电阻、温度补偿衰减器等扩展，非MLCC 元件过去三年营收复合增速超80%。预计公司2022-2024 年分别实现营收57.08 亿元、69.01 亿元、82.55 亿元，归母净利润11.51 亿元、15.01 亿元、18.97 亿元，EPS 分别为2.50 元、3.27 元、4.12 元，对应2022年6 月23 日42.00 元/股收盘价，PE 分别为17 倍、13 倍、10倍。当前估值水平已充分反应悲观预期。同时考虑公司特种航空材料的发展空间，估值有较大修复提升空间。首次覆盖，给予买入评级。
风险提示
募投产能释放不及预期；特种陶瓷材料下游应用或受武器装备型号研发批产进度影响；疫情反复扰乱生产交付进度等。
