核心观点

新发展模式下，以物管及商管等运营商、交易中介商、资管及代建等服务商为代表的经营服务业务将成为除开发业务以外，房地产行业的新增长极。2023 年上半年运营服务商业绩修复表现亮眼，央国企领跑强者恒强，市场化外拓能力普遍增强。交易中介商业绩增长显著，代建及资管服务商业务发展良好，看好经营服务相关公司在未来迎来价值重估。

摘要

物管及商管公司业绩稳健增长，头部公司强者恒强。2023 年上半年22家重点物管及商管公司合计实现营业收入1042.6 亿元，同比增长9.5%；实现归母净利润100.2 亿元，同比增长5.1%。央国企背景的物企业绩增长稳定，归母净利润增速更高。2023 年上半年重点物管及商管公司在管面积共计61.8 亿方，同比增长11.2%，其中头部物企在管面积达3-4 亿平，且普遍保持20-30%的高增速，强者恒强。在母公司交付面积受影响、内生增长承压的背景下，头部物企市场化外拓占比普遍超过60%。并购市场持续走冷，共计完成收并购18 宗，总对价达23.2 亿元。

交易及其他服务：交易中介商业绩亮眼，代建及资管服务商业务模式有所突破。（1）交易中介商：收入及利润增长显著，门店数量扩张。2023年上半年头部中介商（贝壳、我爱我家、世联行）合计实现营收479.6 亿元，同比增长39.2%；实现归母净利润40.4 亿元，同比增长242.1%。门店及经纪人数量有所扩张，房屋资产管理类业务表现良好。（2）代建服务商：业绩保持高速增长，业务模式向总对总转变。典型企业绿城管理控股上半年实现营收15.5 亿元，同比增长23.1%；实现归母净利润4.7亿元，同期增长31.3%。新拓代建项目稳健增长，公司业务模式向总对总合作转变。（3）资管服务商：业绩下行，业务模式取得新突破。基础设施类代表公司首程控股因REITs 价格回调收入下行，资产运营业务发展良好、资产融通业务实现业务模式新突破。商业不动产类代表公司光大嘉宝因业务转型收入下行，资管业务瘦身。

投资建议：我们看好一二线城市“认房不认贷”带来的改善型需求释放及销售复苏趋势，推荐交易商赛道龙头贝壳。继续看好央国企背景物管公司在房地产行业调整期持续受益于母公司输送的稳健规模增长、品牌效应带来的市场化拓展优势以及规模效应下的降本增效优势，推荐华润万象生活、中海物业、万物云、招商积余、越秀服务。此外，随着“保交楼”工作的持续推进，继续看好有能力参与不良项目处置的代建服务商龙头公司绿城管理控股。

风险提示：物企收缴率不及预期；代建及REITs 市场存在不确定性等。