产品渠道增长势能较好，收入利润增速好于预期，维持“增持”评级

2025 年前三季度收入12.4 亿元，同比+40.4%；归母净利润1.7 亿元，同比+43.3%，扣非净利润1.5 亿元，同比+47.0%。Q3 收入4.7 亿元，同比+32.7%；归母净利润0.7 亿元，同比+44.8%，扣非净利润0.6 亿元，同比+39.3%。收入利润增速好于预期，我们维持2025-2027 年盈利预测，预计2025-2027 年归母净利润分别为2.2、2.7、3.2 亿元，同比分别+41.2%、+22.8%、+16.2%，EPS 分别为0.52、0.64、0.74 元，当前股价对应PE 分别为22.7、18.5、15.9 倍，维持“增持”评级。

Q3 收入增速好于预期，禽类制品保持较快增速

2025Q3 公司肉制品收入4.5 亿元，同比+34.7%，其中禽类制品4.2 亿元，同比+36.1%，在同期高基数下依然实现较快增长，一是公司山姆渠道销量较好，脱骨鸭掌和酸汤双脆贡献收入增量；二是零食量贩和线上新兴渠道保持高增；三是线下传统渠道调整后恢复增长。畜类制品收入0.3 亿元，同比+17.1%。蔬菜制品及其他收入0.3 亿元，同比+5.6%。

新兴渠道高速增长，线下传统渠道逐渐改善增长

2025Q3 线下渠道收入4.5 亿元，同比+33.6%，其中会员商超和零食量贩保持较好发展趋势，线下传统渠道逐渐改善。线上渠道收入0.3 亿元，同比+17.7%，公司持续布局。分市场看，西南基地市场收入1.7 亿元，同比+8.8%，西南区域恢复增长。东南区域收入2.7 亿元，同比+59.6%，主要系新兴渠道开拓增速较快。

新兴渠道影响毛利率水平，但费用率降低下，净利率提升较好

2025Q3 公司毛利率-1.95pct 至26.95%，主要系新开拓渠道毛利率相对偏低。Q3销售费用率/ 管理费用率/ 研发费用率/ 财务费用率分同比-0.97pct/-0.53pct/-0.08pct/-0.13pct，期间费用率下降，主要系新渠道费用率较低，同时规模化优势持续薄摊成本。Q3 净利率同比+1.15pct 至13.78%。

风险提示：宏观经济下行、市场竞争加剧、主业销售不及预期风险。