事件：香飘飘发布23 年年报和24 年一季报，公司23 年实现营收36.25 亿元，同比+15.9%，实现归母净利润2.8 亿，同比+31.04%，实现扣非归母净利润2.31 亿元，同比+32.76%。根据年报，公司Q4 单季度实现营收16.47亿元，同比+3.06%，归母净利润为2.77 亿，同比-4.2%，扣非后归母净利润为2.71 亿，同比-2.37%。公司24Q1 实现营业收入7.25 亿元，同比+6.76%，归母净利润0.25 亿元，同比+331.26%，扣非归母净利润为0.2 亿元，同比+382.57%。

冲泡业务基本盘持续恢复，即饮业务成长性稳步释放公司2023 年实现冲泡/即饮业务收入分别达26.86/9.01 亿元，分别同比增长9.37%/41.16% ， 即饮业务占收入比重提升了4.45pct 至24.86%。24Q1，即饮/冲泡业务增速仍维持良性增长，收入分别达4.85/2.34 亿元，同比增速分别达+5.46%/10.12%。冲泡业务基本盘持续恢复，即饮业务成长性稳步释放

规模提升，精益提效，盈利能力大幅释放

23 年，公司冲泡业务毛利率对比同期提升了4.03pct 至44.68%，即饮业务毛利率对比同期提升了达6.73pct 至18.41，盈利能力大幅释放。盈利能力的大幅改善主要来自：

1）销售规模的提升：冲泡/即饮业务销量分别+8.51%/+39.58%；2）精益改造，用工人数减少：冲泡/即饮每万标箱人工成本分别同比-26.1%/-18.76%；

3）原材料采购成本下降：冲泡/即饮每万标箱采购成本分别同比-2.99%/-4.56%。

受益于以上三大项的提振，公司23 年综合毛利率提升3.73pct 至37.53%，销售费用率提升了5.8pct 至23.73%，主要系公司增加广告及市场推广费，同时即饮团队组建完毕后新增的人力支出亦增加了公司销售费用，毛销差由此下降了2.07pct 至13.8%，其余管理/研发/财务费用率分别同比-1.07/0/-0.55pct 至6.28%/0.9%/-1.75%，费用管控良好，驱动净利率增长了0.88pct 至7.72%。公司24Q1 同样延续了利润率的同比提升趋势，毛利率对比同期提升了2.63pct 至33.64%，净利率对比同期提升了2.63pct 至3.49%。

盈利预测与投资建议

考虑到公司新品扩展存在一定不确定性，我们下调了公司24-25年的盈利预测，预计公司2024-2026 年归母净利润分比为3.31/4.02/4.9亿元（原24-25 年分别为3.56/4.44 亿元），对应PE 分别为21/17/14倍，参考24 年可比公司PE 约25 倍，合理给予公司行业平均PE，对应目标价19.95 元/股，维持其买入评级。

风险提示

市场竞争加剧，新品推广不及预期，食品安全问题等