业绩回顾

2024 及1Q25 业绩符合市场预期

公司公布2024 年及1Q25 业绩：其中2024 年实现营业收入21.54 亿元，YoY -34.09%；亏损2.49 亿元；扣非后亏损2.89 亿元。1Q25 实现营业收入2.16 亿元，YoY -55.88%；亏损0.54 亿元；扣非后亏损0.61 亿元。公司业绩符合市场预期。

发展趋势

行业调整影响24 年业绩，产品结构压制毛利水平。1）2024 年公司专用无线通信终端产品/系统集成产品分别实现营业收入12.22/8.01 亿元，YoY-36.86%/-33.47%，毛利率分别为37.30%/21.12%，同比下降12.52/7.5ppt。

受行业需求调整、新签订单不及预期影响，公司经营业绩有所下降。2）盈利能力：2024 年公司毛利率/归母净利率分别为31.06%/-11.55%，同比下降10.79/25.01ppt，我们认为主要系公司产品结构调整及费用端成本扩张所致。

坚持研发投入，经营活动现金流受回款扰动。1）期间费用率：2024 年公司期间费用率同比增加13.65ppt 至43.56%：其中研发费用率同比增加8.67ppt 至29.27%，公司研发投入持续增长，报告期内地面通信和航空通信市场份额稳步提升，并不断强化自身卫星通信能力。2）现金流：2024 年公司经营活动现金流净流出额同比增加112%至0.79 亿元，行业结算周期影响下公司销售回款及税费返还较23 年度下降。

勤修内功积攒发展动能，控股股东增持体现长期信心。1）行业调整期内公司勤修内功，中标某数据链网络项目、某平台应急电台、某数据智能应用服务中心等项目，不断提高公司在新平台、新领域的产品竞争力，并获得某新平台抗干扰卫星导航设备研制资格，为公司长期发展积攒动能。2）公司2025年1 月公告，控股股东天津智博科技拟增持公司A 股股份0.5~0.55 亿元，我们认为体现了控股股东对公司长期发展的信心。

盈利预测与估值

综合考虑公司下游需求调整和公司产品交付情况，我们下调2025 年净利润预测76.7%至2.11 亿元，引入2026 年净利润预测2.82 亿元。当前股价对应2026 年50.4x P/E。考虑公司在特种通信领域的领先优势，我们维持跑赢行业评级。考虑特种行业信息化智能化建设趋势及行业长期成长空间，我们切换至2026 年估值，下调目标价26%至21.60 元，对应2026 年59.0xP/E，潜在涨幅17%。

风险

1）下游订单不及预期；2）技术创新研发投入风险；3）市场竞争加剧风险。