公司2024 年实现营收21.54 亿元（yoy-34.09%），归母净利-2.49 亿元（yoy-156.58%），扣非净利-2.88 亿元（yoy-173.74%），主要系下游客户需求放缓，同时期间费用率、信用减值损失等同比增长。1Q25 实现营收2.16亿元（yoy-55.88%），归母净利-5401.97 万元（yoy-440.23%），低于我们此前预期（0.13 亿元），主要系期间费用率仍呈现扩大趋势。展望25-27 年，我们认为随着“十四五”进入尾声，军工行业有望逐步恢复常态，推动公司业绩复苏。维持“买入”评级。

军民无线通信领域持续深耕，积极拓展新领域新客户2024 年，公司终端、系统产品分别实现营收12.22/8.01 亿元，分别同比-36.86/-33.47%，主要受军工行业调整影响。公司持续深耕主业，巩固军民用无线通信领先地位，随着行业需求逐步回暖，叠加公司竞争力增强，业绩有望实现恢复性增长，具体来看：1）军用通信方面，公司中标某通信项目、某数据链网络项目、某兵种新型电台、某平台应急电台、某数据链综合检测系统等项目等；2）民用通信方面，公司完成多项技术研发与测试，如重载铁路公专融合测试、数字化列车安全防护车载台样机研制、国铁CIR 北斗定位改造等，积极推广5G 集群、TAU、智慧乘务系统等新业务。

盈利能力同比下滑，研发投入强度不减

公司2024 年毛利率达31.06%，同比-10.79pct；归母净利率-11.55%，同比-25.01pct。1Q25 毛利率达40.99%，同比+5.49pct；归母净利率-24.99%，同比-28.24pct。公司盈利能力下滑主要系产品结构变化及部分产品价格调整所致。从费用端来看，2024 年公司销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.84/+3.45/+0.69/+8.67pct，1Q25 销售/管理/财务/研发费用率分别同比+2.61/+6.48/+1.92/+23.08pct，期间费用率的增长主要受收入规模下降及研发投入保持高位影响。

盈利预测与估值

考虑到公司24 年军品订单需求放缓、期间费用率有所提升，我们下调公司相关收入的增速和毛利率预期、上调期间费用率预期，随着“十四五”进入尾声，军工行业有望逐步恢复常态，公司业绩有望恢复正增长。我们预计公司25-27 年归母净利2.53/3.22/3.99 亿元（25-26 年前值：4.08/5.10亿元，调整幅度为-38.10%/-36.80%）。可比公司25 年PE 均值为61x（前值：38x），考虑到公司数据链业务高成长性和多领域布局协同效应，我们给予25 年目标PE63x（前值：40x），目标价20.61 元（前值：21.13 元），维持“买入”评级。

风险提示：军品订单不及预期；业务开拓不及预期。