事件：公司发布2023 年三季度报，2023 年Q1-Q3 实现收入76.26亿元，同比下滑16.13%，其中Q3 收入30.99 亿元，同比上涨9.72%，环比上涨42.29％；实现归母净利润4.03 亿元，同比下滑15.45%，其中Q3 实现归母净利1.50 亿元，同比下滑13.28%，环比上涨2.74％。

化工需求景气回暖对冲货代业务景气下滑，Q3 营收环比大幅改善。外贸需求疲软，中国出口集装箱运价综合指数CCFI 环比Q2-6.66% ，公司货代业务Q3 承压。国内化工需求回暖，化工产品价格指数CCPI 自7 月起持续改善，Q3 环比Q2 提升5.04%。公司收购宝会树脂等企业开拓分销频道，化工景气改善及公司业务拓展对冲货代行业景气回落，公司Q3 营收环比大幅改善，实现收入30.99 亿元，环比上涨42.29％。

Q3 毛利率环比回落致业绩承压，费用率随销售及管理费用率改善而改善。公司Q3 毛利率11.1%，环比Q2 下滑 1.92pct，主要因为货代毛利率略有下滑以及低毛利的分销业务收入占比提升。

Q2 期间费用率为3.91%，环比Q2 降低1.31pct。其中销售费用率1.06％（-0.31pct），管理费用率1.51％（-2.04pct），研发费用率0.42％（+0.13pct），财务费用率0.92％（+0.91pct）。

全链路布局持续推进，长期成长空间广阔。公司2023 年收购开瑞物流、宝会树脂、舟山中谷、SDL 以拓展物流分销等业务，提升华北地区的物流交付能力，扩充了化学品分销能力，进一步增加新加坡的仓储配送及美国末端交付能力，未来公司将持续坚持“投资+资源”的双轮驱动的模式充分挖掘产业链价值，实现物流供应链全链路的贯通，补齐集团业务短板，加强全球化布局，长期成长空间广阔。

投资建议：三方化工物流市场规模持续增长，监管趋严下行业格局由小散乱向头部集中，公司通过自建及并购持续夯实物流底盘，物贸一体化平台解决行业痛点，物流+贸易互补发展下收入有望保持较快增长。公司多业务并举综合物流服务能力持续增强，服务链条延伸有望推动盈利能力持续上涨。由于货代行业景气回落，我们调整公司盈利预测，预计公司2023-2025 年归母净利润分别为5.5/7.6/9.2 亿元，对应2023-2025 年PE 分别为19x/14x/12x,考虑到化工物流行业中长期具备成长性，给予2024 年20 倍估值，对应目标价为91.99 元，维持“买入-A”评级。

风险提示：1）宏观经济景气波动导致需求低于预期；2）行业监管政策变动影响公司扩张节奏；3）危化品运输事故风险。