业绩摘要：公司发布2023年三季报。2023前三季度公司实现营收62.1亿元，同比+12.8%；实现归母净利润3.8亿元，同比-32.7%；实现扣非净利润3.2 亿元，同比-31.9%。单季度来看，2023Q3 公司实现营收24.5 亿元，同比+27.9％；实现归母净利润2 亿元，同比-5.5%；实现扣非后归母净利润1.7 亿元，同比+7.6%。Q3 收入增长提速，盈利能力环比改善。

平均成本下行，Q3 毛利率环比回升。报告期内，公司整体毛利率为9.2%，同比-3.4pp，单Q3毛利率为9.3%，同比-2.5pp，环比+1.1pp，Q3毛利率同环比均改善，主要受益于低价浆使用量增加，原材料成本下行。费用率方面，公司总费用率为5.7%，同比+1.3pp，销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为0.3%/1.7%/2.5%/1.2%，同比0pp/0pp/+1.5pp/-0.2pp，财务费用率有所增长，主要由于汇兑损失增加，以及可转债计提的利息费用增加所致。综合来看，公司净利率为6.1%，同比-4.1pp，单Q3净利率为8.2%，同比-2.9pp，环比+5.2pp。盈利能力有望延续改善趋势。

夏王吨盈利恢复至常态，食品卡纸减亏，薄纸盈利稳定。分纸种来看，前三季度食品卡新产线产能逐步爬坡，产能利用率提升，成本分摊减少，价格压力也有所减弱，三季度预计减亏。随着后续高毛利卡纸占比提升，产品结构优化，卡纸盈利有望继续改善；夏王出口订单逐步企稳，吨盈利修复至合理水平；低克重纸种吨盈利随着成本下行明显改善，各纸种盈利均在恢复中。

销量再创新高，储备产能充足。2023 年H1 产量达45.5 万吨，同比+16.1%，三季度预计产销量较快增长。2023 年上半年公司完成哲丰PM4、仙鹤PM27技改项目，重新恢复产能8 万吨；2023 年4 月常山生产基地年产30 万吨食品卡纸项目已完成安装调试并正式投产；东港生产基地PM29、PM30 陆续投产，新产能释放拉动三季度收入增长提速。中长期来看，广西来宾“年产250 万吨广西三江口新区高性能纸基新材料”和湖北石首“年产250 万吨高性能纸基新材料循环经济” 两大百亿投资项目按照计划进入建设高峰阶段，有望在 2023年底或2024 年初正式开启运行，林浆纸一体化布局持续深化。

盈利预测与投资建议。预计2023-2025 年EPS 分别为0.92 元、1.58 元、1.93元，对应PE 分别为20 倍、12 倍、10 倍。维持“持有”评级。

风险提示：纸浆价格大幅波动、需求增长不及预期、行业竞争加剧等风险。