事件评论

单Q3 收入同比下降17%，降幅环比收窄，压力主要来自于内需，海外增长优。单Q3 分渠道：零售收入同比下降13%，降幅环比收窄；海外收入同比增长57%，环比提速；大宗收入同比下降43%，仍处于调整期。单Q3 分产品：整体厨柜收入同比增长0.3%，定制衣柜收入同比下降6.1%，木门收入同比下降63.0%。

规模下降导致盈利承压，单Q3 毛利率和净利率降幅有所收窄。单Q3 毛利率为27.9%，同比下降3.6pct，环比提升0.5pct，毛利率降幅有所收敛。单Q3 费用端销售费用率为16.1%，同比下降0.9pct，管理费用率为8.3%，同比提升1.9pct，研发费用率为5.0%，同比微提0.1pct，财务费用率为0.7%，同比微提0.2pct，四项费用率合计提升1.3pct，核心原因为公司收入下降导致的规模效应减弱；单Q3 归母净利率为-3.8%，同比下降6.7pct，扣非净利率-4.1%，同比下降6.8pct。

门店方面结构优化为基调，家装渠道保持拓展。2026 三季度末融合店/单品类店/家装店/直营门店分别为1324/280/1704/22 家，较2025 年末净变动-68/-25/+306/-8 家，合计3330 家，净增加205 家。策略上以单品类门店向整家融合店优化&合并，家装（整装）渠道店加速拓展为核心，直营门店有所收缩。

经营展望：挖潜&控费是方向，积极变革迎接消费趋势变化&坚定执行出海战略。1）渠道层面：持续发力整装业务，强化“总部＋经销商”整装业务能力，全力开拓整装渠道，推动整装业务增长；积极挖掘存量市场空间；大宗业务重视养老/医疗/学校/酒店等非房业务增量。2）产品：推动整家3.0 升级，包含9 大品类、9 大空间等多种解决方案，同时与多家智能品牌达成合作，探索“整家智造”。3）海外：公司海外业务发展迅速，正加快拓展。海外业务从工程整装向零售加盟延伸，新增法国、澳洲、阿联酋、肯尼亚等多国旗舰店。目前业务已覆盖澳洲、东南亚、中东等十多个国家和地区。公司最新公告拟以自有资金及自筹资金2 亿元人民币对新加坡志邦进行增资，且资金将用于投资新建泰国智能制造基地项目，提升公司在海外市场的竞争力和服务能力。

积极调整和拓新，看好公司中长期发展。预计公司2027-2028 年归母净利润分别约0.7/1.8亿元，对应PE 为35/13X。

风险提示

1、地产表现不及预期；

2、公司渠道拓展及运营不及预期。