事项：

公司发布2025 年三季报。前三季度，公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润25.5/-0.67/-1.11 亿元，同比-3.1%/亏损收窄/亏损收窄。25Q3，公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润8.23/-0.20/-0.34 亿元，同比-1.4%/亏损收窄/亏损扩大。

评论：

国内市场预计承压，海外业务稳健修复。1）国内市场：公司围绕主业提升、成本优化、土地厂房资产商业化三条主线积极调整，经营底盘逐步夯实。主业端，持续推进产品创新、品牌焕新与渠道改革；同时，积极布局新业务，成立曲美整家、曲美智家、潜曲科技等新的业务板块，将服务模式升级与智能产品创新相结合，并大力加强AI 智能产品方向的布局。此外，公司持续推动降本增效工作，盘活北京土地与厂房资产，并积极探索基于土地与厂房资产的新型融资方式，持续优化公司的成本结构，提升盈利能力。2）海外市场：Ekornes25Q3 实现收入8.58 亿NOK，yoy+1%；其中，Stressless/IMG/Svane 实现收入6.4/1.5/0.7 亿NOK，yoy+2%/-12%/+22%。随着黑五和圣诞季促销临近，Ekornes有望延续增长趋势。

Q3 盈利能力下滑，期间费用率提升。1）Ekornes 原材料采购价格保持下行趋势，预计25Q3 毛利率持续提升。展望后续，随着收入的稳定回升，净利润水平或将保持快速增长。2）25Q3，公司实现毛利率35.8%，同比-1.0pct/环比-0.5pct 。费用端， 公司三季度实现销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率23.2%/11.6%/2.1/6.4%，同比+2.5/+2.3/+0.4/+1.3pct。综合来看，公司三季度实现归母净利率-2.4%，同比基本持平。

投资建议：Ekornes 业务企稳回升，国内持续推动降本增效和模式创新，盈利能力有望逐步提升。因此， 我们预计25-27 年公司实现归母净利润-0.29/1.16/2.27 亿元，对应26-27 年PE 为24/12X，参考相对估值法，给予公司2026 年30 倍PE，对应目标价5.07 元/股，维持“强推”评级。

风险提示：需求恢复不及预期，地产销售下滑，渠道拓展不及预期，汇率波动。