2024 年业绩和1Q25 业绩均低于我们预期

公司公布2024 年及1Q25 业绩：2024 年实现收入87.5 亿元，同比+25.1%；归母净利润12.8 亿元，同比+22.9%；1Q25 实现收入22.9 亿元，同比+15.0%；归母净利润2.6 亿元，同比-14.8%，业绩均低于我们预期，主要因为蒙煤需求疲软导致业务盈利承压。

发展趋势

蒙煤价格1Q25 同环比下行，我们预期公司1H25 煤炭供应链业务压力或将延续。根据煤炭资源网数据，以甘其毛都蒙#5 原煤为例，1Q25 均价888元/吨，同比-40.1%，环比-18.8%；短盘运价均价58 元/吨，同比-49.6%，环比-34.9%，延续了4Q24 以来的下行趋势。虽然4 月份以来蒙煤价格未见环比下行，但由于2Q24 业绩的高基数，我们认为公司2Q25 蒙煤业务同比依然有压力。

跨境多式联运和非洲陆港业务增长稳健。2024 年公司跨境多式联运业务实现收入24.5 亿元，同比+22.2%，毛利7.5 亿元，同比+31.5%，毛利率同比+2.2ppt，主要受益于中蒙市场物流体系愈加完善和非洲市场物流网络化建设逐步成型。2024 年非洲陆港业务实现收入4.9 亿元，同比+16.4%，毛利2.8 亿元，同比+7.3%。当前陆港节点布局已初具规模，自有车辆和收购的BHL 车队运营成型，未来随公司在赞比亚、坦桑尼亚的布局完善，货源匹配度提升，我们长期看好非洲“点-线-网”规模化物流网络的发展。

公司加大分红力度，2024 年分红比例提升至53.5%。公司公告每股分红0.7 元（对应分红金额6.8 亿元），占2024 年归母净利润的53.5%，分红比例较2023 年提升20 个百分点。公司DPS0.7 元对应当前股价的股息率达到5.0%。

盈利预测与估值

考虑到蒙煤供应链业务承压，我们对2025 年和2026 年蒙煤业务更为谨慎，因此分别下调2025/26 年盈利10.1%/10.4%至13.5/16.8 亿元，对应同比增速5.5%/24.6%；由于下修了盈利，我们同时下调目标价10.1%至每股17.92 元，目标对应2025/26 年的市盈率为13.0/10.4x，较当前股价有28.6%的上行空间。公司当前交易在2025/26 年10.1/8.1x 市盈率，我们维持跑赢行业评级。

风险

非洲口岸投产不及预期，蒙煤价格继续大幅下行。