本报告导读：

2025 年Q3 嘉友国际营收大幅增长，利润同比降幅收窄。短期看，Q4 煤价回升、蒙煤需求回暖将带动公司业绩加速修复；中长期看，非洲业务的深入运营将持续推动盈利增长。

投资要点：

投资建议：2 025年Q3嘉友国际业绩有所修复，Q4煤价持续回升、蒙煤需求回暖，中蒙业务有望持续复苏，我们预测2025-2027 年公司归母净利润分别为13.01/16.29/19.58 亿元（原预测2025-2027 年归母净利润为13.16/16.33/19.55 亿元） ， 对应EPS 分别为0.95/1.19/1.43 元。考虑到非洲业务逐步投入运营，第二增长曲线明确，我们给予公司2025 年18 倍PE 估值，对应目标价17.12 元（原复权目标价14.43 元），维持“增持”评级。

2025Q3 中蒙业务增长，业绩有所修复。嘉友国际2025Q3 实现营收24.86 亿元，同比+30.61%，实现归母净利润3.13 亿元，同比-4.90%。

25 年Q1-3 实现营收65.70 亿元，同比+0.40%，实现归母净利润8.74亿元，同比-19.72%。我们认为，25Q3 收入增加主要系由于公司业务增长。

中蒙业务量复苏，主焦煤价格回升，Q4 盈利加速修复。2025 年Q3营收实现双位数增长，归母净利润同比降幅收窄，主要得益于中蒙跨境业务量复苏和主焦煤价格上涨。25 年三季度末，甘其毛都口岸累计完成进出口货物量3002.66 万吨，同比降幅逐渐收窄。25 年三季度末主焦煤市场均价环比增长24.07%至1330 元/吨。进入Q4，据蒙古煤炭网，10 月1 日至10 月23 日，甘其毛都口岸通车日日均通车量同比+13.3%，短盘运价季均值同比+33.3%至86 元/吨。我们认为，随着“反内卷”的深入，煤价持续回升，蒙煤需求回暖，甘其毛都口岸通车数与短盘运费回升，公司业绩持续修复。长期看，公司卡位口岸关键物流基础设施，深化物贸一体化模式，形成了较强的核心竞争优势，保障了公司中蒙业务的市场份额和领先地位。

底层逻辑持续验证，非洲业务的深入运营将持续推动盈利增长。我们认为，公司长期以来通过对陆锁国物流基础设施的布局，业务模式已由中蒙逐渐向中非、中亚复制，形成竞争壁垒和规模优势，推动未来业绩增长。非洲业务方面，萨卡尼亚口岸车流与货运量稳步增长，赞比亚公路项目全线贯通，公司战略入股坦赞铁路。我们认为，随着非洲项目运营的深入，未来可持续贡献盈利增长点。

风险提示。需求下滑，政策变化，地缘政治风险，汇率波动等。