嘉友国际发布2023 年业绩公告，2023 年实现营业收入69.9 亿元，同比增长44.9%，实现归母净利润10.4 亿元，同比增长52.6%，其中23Q4 实现营业收入18.9 亿元，同比增长85.4%，实现归母净利润2.8 亿元，同比增长34.9%。

中蒙业务货量持续攀升，非洲项目正式投运下陆港业务增长显著。公司2023年共实现营业收入69.9 亿元，同比+44.9%，实现毛利率19.4%，同比提升0.1pcts。分业务来看：1）供应链贸易业务：2023 年甘其毛都口岸煤炭进口量达3651 万吨，同比+102.4%，伴随口岸通车量快速恢复，公司供应链贸易业务货量大幅增加，中蒙主焦煤业务收入达44.3 亿元，同比+145.9%，非主焦煤业务开展较少，收入同比下降，供应链贸易业务实现毛利率11.8%，同比下降2.4pcts，中蒙铁路短盘运费回归常态后毛利率保持稳健。2）跨境多式联运业务：2023 年受国内外运费价格同比回落影响，跨境多式联运业务收入成本端同比均有所下降，当年共实现营业收入20 亿元，同比下降1.8%，实现营业成本14.3 亿元，同比下降4.5%，实现毛利率28.4%，同比提升2pcts，主要受益于中蒙业务货量提升下规模效应凸显。3）陆港运营业务：2023 年下半年刚果（金）卡萨项目正式投入运营，带来道路及口岸通车量稳步增长，陆港项目服务全年实现收入4.3 亿元，同比+322%，实现毛利率62.3%，同比有所下滑，主要由于项目全部投运带来的运营成本增加所致。

24 年公司持续推进国际物流业务，在非布局有望持续释放潜力。公司持续在全球范围整合多式联运资源，2023 年国际多式联运业务毛利润同比增长33.9%，后续将持续在南美等区域进行扩张。公司在非业务逐步形成规模，先后投资刚果（金）迪洛洛项目、赞比亚萨卡尼亚项目，打通萨卡尼亚口岸与恩多拉运输通道，同时收购非洲本土跨境运输企业，提升干线运输能力，2024年3 月，赞比亚萨卡尼亚口岸道路工程基本结束，首次实现进出境车辆双向通行，预计将显著提高进出口货量及通关效率，后续公司将以萨卡尼亚口岸保税库为节点，匹配车队资源，打造跨境物流产品，提升非洲市场份额。

投资建议。展望24 年，蒙古对华煤炭出口预计仍有增长，截至4.13，甘其毛都口岸进口煤炭同比增长22.8%，公司于24 年2 月与MMC 签署煤炭长协，后续长协货量得到保障，中蒙基本盘仍有增量。同时非洲、中亚市场持续贡献成长，尤其在非洲区域，依托在铜钴矿带重要节点的前瞻性布局和运力资源的扩张，公司有望承接更多跨境矿产品物流业务。我们预计公司24-26 年归母净利润分别为13.1 亿元、15.2 亿元、17.6 亿元，同比增长26%、17%、16%，对应24 年PE 为14.2x，PB 为3.2x，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：宏观经济波动风险、核心口岸通关量受影响、业务区域地缘冲突风险、非洲项目运营情况不及预期。